Meinungen aus dem Markt
25. März 2019

Die Stärken des Coupons bei High Yields: Performancetreiber und Sicherheitsnetz

Shannon Ward ist Portfoliomanagerin bei Capital Group. In diesem Text geht sie der Frage nach, wie der Coupon bei High Yields als Performancetreiber und Sicherheitsnetz eingesetzt werden kann.

Das Kursgewitter war kurz, doch es war durchaus heftig: Inmitten von Ängsten um globale geopolitische Spannungen, Handelskonflikte, den Brexit und eine Eintrübung der Konjunktur in verschiedenen Regionen der Welt brachen die Aktienmärkte im letzten Quartal des Jahres 2018 ein – und mit ihnen auch die Kurse von Hochzinsanleihen. Inzwischen allerdings haben zumindest US High Yield Bonds fast alle Verluste der Vormonate wieder wettgemacht. Und für Investoren sind sie nun attraktiver als zuvor: So beachtlich die Erholung auch war, die Spreads sind noch immer deutlich weiter, als es 2018 meist der Fall war. Zwar dürften sich darin auch objektiv erhöhte ökonomische Risiken spiegeln – immerhin hatte etwa der Internationale Währungsfonds (IWF) im Januar seinen Wachstumsausblick für die Weltwirtschaft um 0,2 Prozentpunkte gesenkt – und das nachdem es im Oktober bereits eine Revision des Ausblicks nach unten gegeben hatte. Dennoch bietet sich Investoren nun ein besserer Einstiegszeitpunkt als noch vor wenigen Monaten, auch wenn dies angesichts der verschiedenen Risikofaktoren etwas kontraintuitiv erscheinen mag. Doch die Fakten sprechen für sich: Die Rendite (Yield to Worst) beträgt 6,90 Prozent, und der optionsbereinigte Spread liegt bei 423 Basispunkten.

Vernünftige Bewertungen, stabile Kreditqualität

Wir halten die Bewertungen daher nun für wesentlich attraktiver als noch vor den Kursturbulenzen Ende des vergangenen Jahres. Ein entscheidendes Argument sind dabei – neben den oft als wichtigster Gradmesser genommenen Renditen – insbesondere die hohen Coupons vieler Papiere. Zurzeit liegen sie im Mittel bei 6,37 Prozent. Das ist mithin so viel, dass ein High-Yield-Portfolio auch bei anhaltender Marktvolatilität, einer abnehmenden Risikobereitschaft oder gar bei mehr Zahlungsausfällen noch attraktive Erträge erzielen kann. Hinzu kommt, dass die Kreditqualität des Marktes allen Kursschwankungen zum Trotz nach wie vor stabil ist. Der Anteil risikoreicherer, mit CCC-Ratings versehener Anleihen am High-Yield-Gesamtmarkt ist mit etwa 13,3 Prozent noch immer recht niedrig. Hinzu kommt, dass das Verhältnis von Herauf- zu Herabstufungen verglichen mit dem Durchschnitt seit der Finanzkrise noch immer eher hoch ist. Volumengewichtet betrug es vergangenes Jahr 1,3. Der Anteil von Anleihen mit einem optionsbereinigten Spread von mindestens 1.000 Basispunkten gilt als ein guter Indikator für künftige Zahlungsausfälle. Das aktuelle Niveau dieses Indikators spricht für eine jährliche Ausfallquote von unter drei Prozent. Dies entspricht etwa dem Durchschnitt der Vergangenheit. Damit gäbe es geringfügig mehr Zahlungsausfälle als 2018, als die Ausfallquote nach Angaben von JPMorgan 1,9 Prozent betrug. Von großen Ausfallproblemen am High-Yield-Markt kann also nicht die Rede sein.

Der Markt ist ausgewogener als früher

Zugleich haben selbst die aktuellen Sorgen um die globale Konjunktur nicht ausschließlich Nachteile für Investoren – eröffnen sie doch Spielräume, die es angesichts der in den vergangenen Jahren brummenden Wirtschaft in dieser Form nicht gab. Das gilt etwa für die Geldpolitik: 2018 war die Federal Reserve (Fed) sehr aktiv. 2019 wird sie unserer Ansicht nach vorsichtiger sein, zumal die Inflation noch immer niedrig ist. Wenn die Leitzinsen nicht mehr so oft angehoben werden, ist das gut für die risikolosen Renditen und damit in diesem Jahr auch gut für High-Yield-Anleihen.

Zudem sprechen auch eher längerfristige, strukturelle Entwicklungen für ein Investment in High-Yield-Anleihen: Der Markt ist strukturell besser diversifiziert als früher. Während noch vor wenigen Jahren eine einzelne Branche – nämlich der durch die Öl- und Gasindustrie in Nordamerika geprägte Energiesektor – dominierte, ist die Sektorstruktur inzwischen recht ausgewogen. Nur noch etwa 14 Prozent der umlaufenden Anleihen entfallen auf Energieunternehmen. Darunter sind auch viele Midstream-Unternehmen, also Firmen, die Öl und Gas verarbeiten, lagern und transportieren. Deren Cashflows und Bonität hängen deutlich weniger von der Entwicklung des Ölpreises ab als bei Förderunternehmen. Somit ist im Vergleich zu anderen, höher rentierlichen Anleihen wie zum Beispiel Unternehmensanleihen aus Schwellenländern die Ansteckungsgefahr durch sektorspezifische Probleme oder politische Krisenherde geringer. Auch die bereits oben erwähnten potentiellen Verluste durch Zahlungsausfälle bei erhöhter Marktvolatilität ist im US High-Yield-Markt im Vergleich zu Schwellenländer-Unternehmensanleihen als deutlich geringer einzustufen, da Gläubigerrechte im Insolvenzprozess im Zweifel besser durchsetzbar sind.

Chancen identifizieren durch gründliches Research

Wir sind überzeugt, dass dieses Umfeld eine Vielzahl von Chancen bietet, wenn sie auf gründliches Research setzen. Sorgfältige Fundamentalanalysen sollten den Kern einer erfolgreichen US-High-Yield-Strategie bilden, da eine kluge Emittenten- und Sektorallokation einen Mehrertrag gegenüber typischen Top-Down-Ansätzen ermöglichen kann. Gerade für Investments in High Yield Bonds kann dabei die Analyse aus Sicht eines Aktienanalysten zusätzlich wichtig sein, denn Hochzinsanleihen weisen durchaus Ähnlichkeiten mit Aktien auf: Wenn beispielsweise die Aktionäre ein Unternehmen drängen, Schulden zurückzuzahlen, kann dies eine gute Anlagemöglichkeit für High-Yield-Investoren signalisieren. Beispiele hierfür sind unter anderem Teva und Valeant Pharmaceuticals, jetzt bekannt unter dem Namen Bausch Health Companies.

Die Zeit des Ausverkaufs Ende 2018 haben einige Portfoliomanager genutzt, auf Schnäppchenjagd zu gehen, wenn auch aufgrund der Kürze der Schwächephase in eher begrenztem Umfang. Hinsichtlich der Kreditqualität erschienen aber vor allem Titel mit B- und CCC-Ratings attraktiv. Gerade CCC-Anleihen stammen häufig von durchaus guten Unternehmen, die aber aufgrund von fremdfinanzierten Übernahmen zu hoch verschuldet sind oder deren Rating zu niedrig ist. Dies bietet die Chance auf Kursgewinne, wenn das Rating angehoben werden sollte.

Risiken konsequent managen, Timing vermeiden

Beim Management eines High-Yield-Portfolios kommt es darüber hinaus darauf an, nicht nur einseitig auf Chancen zu schauen. Ein langfristiger Anlagehorizont ist entscheidend: Ein Portfolio sollte aus gut analysierten Anlagen bestehen, von denen der Anleger und sein Manager überzeugt sind. Jede kleine Kursbewegung zu nutzen, führt dabei häufig nicht zum Erfolg. Die nachfolgende Grafik verdeutlicht, dass ein Markttiming in der Asset-Klasse US High Yield kaum erfolgversprechend ist und ein langfristiger, strategischer Ansatz Schutz vor Verlusten geben kann: Wir zeigen die Kalenderjahre seit 2000, in denen der US-High-Yield-Markt eine negative absolute Wertentwicklung aufwies. Alle Beispiele zeigen, dass schon die nur kurzfristig längere Investition sämtliche Verluste des vorangegangenen Kalenderjahres mehr als ausgeglichen hat. Wäre ein Investor zum Beispiel nach dem Verlustjahr 2000 nur einen Monat länger investiert geblieben, wäre sein absoluter Ertrag für die gesamte, 13-monatige Periode positiv gewesen. Dies gilt auch für die Verluste im vergangenen Jahr, die bis Ende Januar 2019 vollständig überkompensiert wurden.

Richtig aufgestellte, institutionelle Anleger können auch in volatileren Zeiten guten Gewissens auf die Ertragskraft von High Yield Bonds setzen. Denn die Kombination aus gründlichem Research, langfristigem Anlagehorizont, konsequentem Portfolio- und Risikomanagement, soliden Fundamentaldaten des Marktes sowie attraktiven Bewertungen und Coupons bietet auch im Jahr 2019 viele gute Argumente.

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