Traditionelle Anlagen
02.01.2016

Konzentration aufs Wesentliche

Downside-Risiko

Konzentrierte Fonds und das KAGB

Wie viele Aktien braucht ein Portfolio? Um eine aktive Leistung des Asset Managers einzufordern, möglichst wenige. Entgegen der ­Theorie kann selbst bei einer niedrigen Anzahl von Aktienpositionen das Risiko sinken. Dafür muss man aber bereit sein, sich gegenüber neuen Risikomanagement-Überlegungen zu öffnen.

Ob „aktiv“ oder „passiv“ entscheiden nicht zuletzt die Gebühren. Viele Fonds firmieren offiziell als aktiv und vereinnahmen entsprechende Fees, klammern sich aber praktisch an einen Index. 88,8 ­Prozent der von der DVFA kürzlich befragten Investmentprofis gehen davon aus, dass es sich bei mindestens einem Fünftel der als aktiv vermarkteten Fonds um Index Tracker handelt. Im Sommer kam es für Swedbank Robur, immerhin zweitgrößter Asset Manager in Schweden, zur peinlichen Anklage von Kunden, dass man jahrelang teure aktive Gebühren für billiges passives Management bezahlt habe.

Um eine solche Passivität zu verhindern, gibt es für Investoren, die an aktives Management glauben, eine einfache Lösung: konzen­trierte Aktienportfolios! „Wir fahren konzentrierte Aktienportfolios, weil aktives Management auf die Fondsgebühren Nutzen schaffen muss“, so Edward Bonham Carter vom Asset Manager Jupiter. Die Anzahl der Positionen liegt in den Aktienfonds des britischen Managers in der Regel bei 35. Laut Analysen des Asset Managers AB liegt bei US-Portfolios mit etwa 50 Aktien der Tracking Error bei drei Prozent und steigt dann mit sinkender Aktienzahl überproportional an. Wenn sich ein Manager, wie bei konzentrierten Aktienportfolios ­üblich, nicht mehr als 30 oder 35 Aktien aus seinem Universum auswählt, muss er also zwangsläufig aktiv managen. Der Active Share ist also relativ hoch. Bei 35 Aktien zieht AB-Portfoliomanager Mark Phelps auch die Grenze, ab der der Diversifikationseffekt nicht mehr durch das Hinzufügen weiterer Aktien signifikant ansteigt, gleich­zeitig aber die Outperformance gegenüber dem Markt geringer ausfällt. Kristian Heugh von Morgan Stanley verweist auf Studien, ­wonach ­etwa 90 Prozent des maximalen Diversifikationsnutzens in einem Portfolio bereits bei etwa 15 Aktien erreicht wird.

Um eine solche Konzentration ins Auge zu fassen, müssen sich Investoren und Asset Manager von einem seit Generationen über­tragenen Wissen und bestehenden Überzeugungen erst einmal geistig freimachen. Schon die Bibel empfiehlt zur Risikobegrenzung eine Streuung in einer Breite, die unter Berücksichtigung der damals wohl eher begrenzten Diversifikationsspielräume mit einem heutigen Multi­ Asset zu vergleichen ist: „Gib Anteil sieben anderen, ja, sogar acht, denn du weißt nicht, was für Unglück sich auf der Erde ereignen wird!“ Als Unglück in heutigen Zeiten gilt Volatilität, die durch eine möglichst breite Asset-Klassen-Diversifikation eingedämmt werden kann. Zudem gilt als Allgemeingut, dass Diversifikation der einzige Free Lunch ist. Investoren ist auch bewusst, dass eine Abkehr vom breiten Index die Hedging-Möglichkeiten erschwert. Der Asset Manager wiederum weiß, dass die mit einer Konzentration zu erwartende Volatilität an der Stabilität seiner Fee-Basis nagt. Außerdem muss er damit klarkommen, dass ihm das Fundamental Law of Active Management von Grinold/Kahn negativ ausgelegt wird. Dieses ­besagt, dass die Produktivität eines Asset Managers vom Niveau seiner Fähigkeiten abhängt und davon, wie oft diese Fähigkeiten zum Einsatz kommen. Sind Manager konzentrierter Portfolios also im Gegensatz zu ihren 200 Aktien haltenden Kollegen etwa faul oder einfältig? Dazu­ schweigen sich mit einer Ausnahme die von portfolio institutionell befragten Asset Manager aus. Die Ehre der Quality Manager rettet­ Dr. Philipp Weckherlin von der Schweizer CE Asset Management mit dem Hinweis, dass der Manager eines konzentrierten Aktienportfolio nach der Selektion von 30 Titeln nicht sofort Bleistift und Taschenrechner fallen lässt. „Man kann, aber das gelingt nur, wenn man systematisch ist, auch das systematisch Ausgeschlossene systematisch analysieren und daraus Lehren ziehen“, so Weckherlin. CE ist nach ­eigenen Angaben seit 2001 Pionier für Quality-Aktienstrategien und hält in seinen US- und Europa-Strategien nur 20 bis 30 Titel.

 
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