Alternative Investmentfonds haben die Finanzkrise nicht verursacht. Trotzdem sind sie ins Visier der EU-Behörden ­geraten. Mit der AIFM-Richtlinie soll ihnen ein neues regulatorisches Korsett angelegt werden. In der Finanzbranche stößt dieser Plan auf harsche Kritik. Doch noch besteht Hoffnung, dass die EU die Bedenken erhört.

Im Land der unbegrenzten Möglichkeiten wird seit jeher das Prinzip der freien Marktwirtschaft gepriesen. Der Markt reguliert sich selbst, ohne Zutun der US-Regierung. Als im September 2008 jedoch klar wurde, dass die Finanzbranche nicht in der Lage sein würde, sich selbst zu retten, war es damit passé. Der Staat griff ein, und die Notenbank pumpte Milliarden in den Geldmarkt. Ein ähnliches Bild zeichnete sich in Europa ab. Doch bei Finanzspritzen sollte es nicht bleiben. So witterte die europäische Staatsgewalt in der Schwäche der Finanzmärkte ihre Chance, den alternativen Investments ein neues ­regulatorisches Korsett zu verpassen. Dass Hedgefonds & Co. nicht die Verursacher der Krise waren, interessierte dabei nicht. Im April 2009 legte die EU-Kommission einen Richtlinienentwurf vor, mit dem robuste und harmonisierte regulatorische Standards und ein Mehr an Transparenz für Anleger und Aufsichtsbehörden bezüglich der Aktivitäten der Manager und ihrer Fonds erreicht werden soll. Bei Bedarf sollen so koordinierte Maßnahmen ergriffen werden können, um die Stabilität der Finanzmärkte sicherzustellen.

Da alternative Investmentfonds nicht für den Ausbruch der Krise verantwortlich gemacht werden konnten, begründete die Brüsseler Kommission­ die Dringlichkeit einer solchen Richtlinie damit, dass einige alternative­ Fonds zumindest an der Verschärfung der Krise ihren Anteil hatten. "Hedgefonds haben zur Vermögenspreisinflation und zum raschen Wachstum der Märkte für strukturierte Kreditprodukte beigetragen. Die plötzliche Auflösung großer, hebelfinanzierter Positionen haben den Abschwung der Märkte weiter verstärkt und ihnen ­Liquidität entzogen", heißt es in dem Papier. An der Richtigkeit dieser Feststellung besteht kein Zweifel. Allerdings sind von der sogenannten AIFM-Richtlinie nicht nur Hedgefonds, sondern auch Private-Equity-Fonds betroffen. Zwar räumt die EU-Kommission ein, dass Private-­Equity-Fonds "aufgrund ihrer Anlagestrategie und der Tatsache, dass sie Hebeleffekte anders einsetzen als Hedgefonds, nicht zur Erhöhung von Systemrisiken beitragen" haben, genützt hat ihnen das aber nichts. Gemeinsam mit Immobilien-, Rohstoff- und Infrastruktur­fonds werden sie in denselben Topf wie Hedgefonds geworfen. "Die AIFM-Richtlinie unterscheidet nicht zwischen Private Equity, Rohstoffen­ und Hedgefonds", kritisierte Dr. Rolf Wickenkamp am 23. März auf der 7. Deutschen Investoren­konferenz in Frankfurt. "Regulierung ist okay. Mehr Augenmaß und Sachverstand würden aber nicht schaden", so der Geschäftsführer von Sal. Oppenheim Private Equity Partners (Sopep), die laut einer Mitteilung der Deutschen Bank Anfang April in die neu gegründete Private-Equity-Dachfondseinheit der Deutschen Bank, DB Private Equity, eingegliedert wird.

_Doppelregulierung für Spezialfonds

Für deutsche Investoren birgt die AIFM-Richtlinie noch eine weitere unangenehme Überraschung. Bei ihrer Erklärung, was Hedgefonds überhaupt sind, behalf sich die Brüsseler Kommission mit einer Negativ­definition. Die Richtlinie gilt also für alle Vehikel, die nicht unter­ die Ogaw-Richtlinie fallen. Dies trifft auch auf die deutschen Spezialfonds zu, die nach Ansicht des BVI mit dem Investmentgesetz von Ende 2007 eigentlich umfassend reguliert und somit Ogaw-tauglich sind. Der BVI fürchtet nun eine Doppelregulierung.

Verbunden mit den neuen Anforderungen aus dem AIFM-Richt­linienentwurf ist ein massiver Investitionsaufwand. Die dafür anfallenden Kosten­ werden die Anbieter wohl an ihre Anleger weitergeben. Neben den höheren Kosten droht den Anlegern aber noch weiteres Ungemach, und zwar aus der in dem Entwurf vorgesehenen Regelung bezüglich Verwaltern von alternativen Investmentfonds aus Drittstaaten. Demnach wäre es für Investoren künftig nicht mehr möglich, einen Vermögensverwalter außerhalb des europäischen Wirtschaftsraums zu mandatieren. Ausgeschlossen wären sowohl vor Ort ansässige Spezialisten für Emerging Markets als auch Asset Manager in den USA, Japan und der Schweiz. Die Anleger müssen also mit deutlichen Flexibilitätseinbußen rechnen. Angesichts dessen verwundert es kaum, wenn der AIFM-Richtlinienentwurf bei deutschen Investoren auf wenig Gegenliebe stößt. Institutionellen Investoren, die eine ­große Affinität zu alternativen Investments haben, bereitet die AIFM-Richtlinie Sorgenfalten. Klare Worte zum Entwurf findet auch Georg Geenen, Leiter der Kapitalanlagen bei der Versorgungsanstalt des Bundes und der Länder: "Die AIFM-Richtlinie ist wenig hilfreich. Sie ist ein Beispiel dafür, dass zu viel Bürokratie aufgebaut wird. Dies ist nicht die richtige Lehre aus der Finanzkrise. Mit der AIFM-Richtlinie macht man im Risikomanagement wieder einen Haken­ mehr und schiebt die Verantwortung wieder ein Stück weiter." (siehe hierzu auch das Interview in der März-Ausgabe)

_Spirale des Protektionismus

Die geplante Richtlinie dürfte aber nicht nur bei Investoren für Unmut sorgen. Denn nicht nur der Zugang zu Drittstaatenprodukten, sondern zugleich auch der Markteintritt für Anbieter aus Drittstaaten würde dadurch erschwert. In der Ende 2009 veröffentlichten Studie "Impact Assessement" des Europäischen Parlaments wird deshalb vor einer Spirale des Protektionismus gewarnt. Die Richtlinie könne in Nicht-EU-Ländern als protektionistisch interpretiert werden. Es sei zu befürchten, dass es als Reaktion darauf zu vergleichbaren protektionistischen Gegenregulierungen in anderen Ländern kommt, die dann zulasten der europäischen Wirtschaft gehen. Ob es wirklich so weit kommt, ist derzeit nur spekulativ. Sicher ist jedoch, dass die EU-Kommission mit ihrem Entwurf in den USA keine Freunde ­gewinnt. Dort befürchtet man nämlich, dass auf diese Weise amerikanische Hedgefonds vom EU-Finanzmarkt ferngehalten werden sollen. So beschwerte sich US-Finanz­minister Timothy Geithner in einem Protestbrief an den zuständigen EU-Kommissar Michel Barnier darüber, dass die AIFM-Richtlinie Regelungen enthält, die protektionistisch wirken könnten. In einer Rede vor Vertretern des Bankensektors an der Londonder Börse verteidigte Barnier Ende März das Vorhaben seiner ­Behörde: "Der Kommissionsentwurf sieht einen Pass für Drittstaatenmanager mit strikten Äquivalenzkriterien vor. Ich glaube nach wie vor, dass dies der richtige Weg ist." Auf Verständnis stößt Geithner hingegen beim Bundesverband ­Alternative Investments (BAI), der vor einem­ Alleingang der EU warnt. Es dürfe keine Richtlinie verabschiedet­ werden, die nicht global abgestimmt ist. Ansonsten drohe eine Wett­bewerbsverzerrung. "Die Richtlinie ist eine ­direkte Antwort auf die Beschlüsse­ der G20, Transparenz und Verantwortung bei der Verwaltung der Fonds mit einer entsprechenden Regulierung zu verbessern. Protektionismus ist nicht das Ziel. Die Kommission ist an einer engen Zusammenarbeit mit den USA bei der Umsetzung aller G-20-Entscheidungen interessiert", sagte ein Sprecher der Kommission zu portfolio institutionell und wehrte sich damit gegen diese Vorwürfe.

Noch ist die AIFM-Richtlinie nicht in Stein gemeißelt. Bis zum 21. Januar 2010 konnten dem Europäischen Parlament und dessen Ausschuss für Wirtschaft Änderungsvorschläge unterbreitet werden. Die Finanzbranche nutzte diese Chance. Insgesamt seien gut 1.700 Änderungsvorschläge eingegangen, mit denen sich der Ausschuss in den vergangenen Wochen befassen musste. Für den 12. April war die Abstimmung geplant. Wie diese ausgegangen ist, war zum Redaktionsschluss nicht bekannt. Bekannt ist hingegen der Ausgang der Sitzung eines anderen­ EU-Gremiums, das sich ebenfalls mit dem Richtlinien­entwurf befasst: In seiner Tagung Mitte März hatte der EU-Finanz­ministerrat (Ecofin) den Entwurf der Kommission nicht wie geplant verabschiedet, sondern die Entscheidung vertagt. "Wir begrüßen, dass der EU-Rat den Richtlinienentwurf weiter verhandelt. Wir brauchen eine bessere und effizientere Finanzmarktregulierung. Aktionismus bringt uns hier aber nicht weiter", sagte der BAI-Vorsitzender Achim Pütz. Die nächste Sitzung wird voraussichtlich im Mai dieses Jahres stattfinden. Bis dahin werden die Verhandlungen über die Richtlinie weitergehen. Dabei werden wohl auch die Kompromissvorschläge des Berichterstatters­ des Europaparlaments, Jean-Paul Gauzés, diskutiert werden. BAI-Geschäftsführer Frank Dornseifer hegt jedoch Zweifel an der Qualität dieser Vorschläge: "Es besteht die Gefahr, dass gute Änderungsvorschläge in der Flut von Änderungsanträgen untergehen und die Parlamentarier nicht die Zeit haben, sich gewissenhaft mit den Details dieser wichtigen Richtlinie auseinanderzusetzen."

Damit die AIFM-Richtlinie Gültigkeit erlangt, müssen auch der Ecofin und das Europäische Parlament zustimmen.­ Die Abstimmung im Plenum soll im Juni erfolgen. Zuvor­ soll es im Mai allerdings noch gemeinsame Gespräche zwischen den der Kommission, dem Rat und dem Parlament geben. Angesichts der Vertagung der Abstimmung im Ecofin im März scheint es jedoch fraglich, ob dieser Zeitplan eingehalten werden kann. Der von der EU-Kommission­ auf die Schnelle gestrickte Richtlinienentwurf hat wohl noch einen weiten Weg vor sich, bevor er Realität wird.