Im Geschäft mit der Altersvorsorge stehen Asset Manager vor einer Entscheidung: Entweder konkurrieren sie als Anbieter­ von Komplettlösungen direkt mit der Assekuranz oder beschränken sich auf die Rolle des Anlagebaustein­zulieferers in der zweiten Reihe. Die Meinungen in der Branche gehen auseinander.

Im Wettbewerb um Kunden und Mandate zur Altersvorsorge fühlt sich so mancher Asset Manager an den Wettlauf von Hase und Igel erinnert. Überall wo die Investmentexperten mit ihren Angeboten und Lösungen auftauchen, sind die Versicherer zumeist schon da. In der Altersvorsorge ist die Assekuranz zweifelsfrei der Platzhirsch. Bei der Betriebsrente dominieren unangefochten versicherungsförmige Durchführungswege und Anlagekonzepte. In der dritten Vorsorgeschicht galt jahrzehntelang die Lebens- und später die Rentenversicherung schon fast als Synonym für private Altersvorsorge - vom Staat mit Steuervorteilen gehätschelt. Dabei liegt es, anders als im Märchen der Gebrüder Grimm, keineswegs an der mangelnden Cleverness, dass Asset Manager in die Rolle des gehetzten Hasen gerieten. Sie sind nur deutlich später in das Rennen gestartet, haben inzwischen aber das Potenzial der Altersvorsorge erkannt. Bereits 2009 stellte das Beratungsunternehmen Kommalpha in einer Studie fest, dass unter den Asset Managern und Kapitalanlagegesellschaften das Thema Alters­vorsorge eine zunehmende Relevanz bekommen hat. Dieser Trend verstärkte sich inzwischen sogar noch, wie die Folgestudie 2010 zeigt. Danach hat die allgemeine Bedeutung der Altersvorsorge für die Entwicklung der Investmentbranche deutlich zugenommen. Immerhin 95,5 Prozent der von Kommalpha Befragten schätzen die Relevanz der Altersvorsorge für die geschäftliche Entwicklung der Investmentbranche als hoch oder sehr hoch ein. Auch 2009 teilte mit 86,2 Prozent die überwiegende Mehrheit diese Meinung, aber innerhalb von nur zwölf Monaten nahm der Anteil dieser Gruppe noch um rund zehn Prozentpunkte zu. Es befindet sich also einiges im Fluss.

Was auf die Branche als Ganzes zutrifft, gilt gleichermaßen für die Unternehmen im Einzelnen. Mit 96,5 Prozent waren sich die Befragten einig, dass Altersvorsorgeprodukte für den Erfolg des eigenen Unternehmens eine hohe oder sehr hohe Bedeutung besitzen. Dabei handelt es sich keineswegs um Lippenbekenntnisse, denn die Asset Manager und Kapitalanlagegesellschaften nehmen Geld in die Hand, um für den Wettbewerb um die Altersvorsorgegelder gerüstet zu sein. 48,5 Prozent investieren nach eigenen Angaben viel oder sehr viel in ihre Unternehmensstruktur, um den Bereich Altersvorsorge auszubauen. Ein Jahr zuvor gaben das nur 38,3 Prozent an.

Die Kommalpha-Umfrage, in die zugleich Investoren einbezogen wurden, deckt aber zwei nicht zu unterschätzende Trends auf. Zum einen­ hat in der kurzen Spanne zwischen den beiden Umfragen eine zunehmende Positionierung unter den Asset Managern stattgefunden, die allerdings insgesamt noch nicht mit der generellen Meinung zur Bedeutung der Altersvorsorge übereinstimmt. Zum anderen trifft das Angebot an spezialisierten Asset-Management-Produkten nur bedingt die Nachfragestruktur der Investoren. So bieten mit 46,4 Prozent inzwischen mehr Asset Manager spezialisierte Produkte für die Altersvorsorge an. Im Vorjahr waren es erst 39,8 Prozent. Zugleich nahm der Anteil jener Anbieter zu, die nicht über solch spezialisierte Lösungen und Konzepte verfügen. Er stieg von 35,9 auf 40,4 Prozent. Die Gruppe der Abwägenden und Unentschlossenen ist deutlich kleiner­ geworden. Obwohl nahezu alle befragten Marktteilnehmer die Altersvorsorge als wichtig oder sehr wichtig für ihr eigenes Unternehmen ansehen, reagiert nur knapp die Hälfte darauf mit eigenen Produktlösungen, die für diese Aufgaben zugeschnitten sind.

Möglicherweise ist ein nicht unerheblicher Teil der Auffassung, dass Angebote "von der Stange" ausreichend sind, um den Bedarf der Kunden in der Altersvorsorge zu decken. Christof Quiring, seit 2006 Leiter des Bereichs Pension Solutions bei Fidelity in Deutschland, vertritt dazu allerdings eine klare Position: "Ohne ein spezielles Produktangebot für die Altersvorsorge geht es nicht. Ein normaler Investmentfonds aus dem Regal eignet sich nun einmal nicht für diese Aufgaben." Fidelity hat solche Produkte 2009 auf den Markt gebracht, zum Beispiel Fonds, die den Anforderungen des Flexi-II-Gesetzes genügen, und Portfolios mit impliziter Wertsicherung. Auch Quiring hat den Widerspruch zwischen der Bewertung der Altersvorsorge als wichtiges Geschäftsfeld für Asset Manager einerseits und dem Fehlen von geeigneten Produkten andererseits beobachtet: "In der Asset-Management-Branche geht die Schere zwischen Wollen und Können stark auseinander." Nach seiner Meinung gibt es dafür zwei Gründe: zum einen der recht hohe Investitionsbedarf für die Produktentwicklung und zum anderen das erforderliche Know-how. "Die Volumina in diesen Fonds sind anfangs klein, weil statt großer Einmalbeiträge in der Regel ratierliche Zuflüsse erfolgen. Der Break-even für einen solchen Fonds tritt also erst in drei bis fünf Jahren ein. Außerdem sind Garantien, die für die Altersvorsorge häufig gewünscht werden, nicht unbedingt das Spezialgebiet der Asset Manager."

_Lange Anlaufzeit bis zum Break-even-Punkt

Clemens Schuerhoff, Vorstand der Kommalpha AG, pflichtet ihm bei: "Die Entwicklung spezialisierter Altersvorsorgeprodukte ist für Kapitalanlagegesellschaften beziehungsweise Asset Manager schon allein wegen der rechtlichen und steuerlichen Komplexität sehr aufwendig. Außerdem kommt hinzu, dass es in der Regel einige Zeit dauert, bis ein Anbieter damit signifikante Erträge erwirtschaftet." Somit müssen die Unternehmen einen sehr langen Atem haben und viel in Produktentwicklung, Systeme und Beratung investieren. Das können kleinere Asset Manager zumeist nicht schultern. Fidelity hat für seinen Bereich Altersvorsorge, der seit 2006 am Markt aktiv ist, immerhin eine Anlaufphase von fünf Jahren veranschlagt. Vielleicht schwinge bei einigen auch die Hoffnung mit, so Schuerhoff, dass mit dem bereits vorhandenen Produktangebot die Anforderungen für die Alters­vorsorge mit abgedeckt werden können: "Aber das ist der berühmte Strohhalm, an den sich diese Player klammern." Weit werden sie damit nicht kommen, zumindest nicht als unmittelbarer Anbieter von Lösungen für die Altersvorsorge. Götz Kirchhoff, Gesellschafter-Geschäftsführer von Avana Invest, ein Asset- und Risikomanager, der Portfoliolösungen auf Basis von ETF und ETC entwickelt, sieht das deutlich anders: "Für die verschiedenen Durchführungswege der Alters­vorsorge gibt es ausreichend Fondsprodukte, die dort einfließen, weil es dazu keiner auf Altersvorsorge spezialisierten Produkte bedarf." Darin sei auch die große Bedeutung dieses Wachstumsmarktes­ für Asset Manager zu sehen. "Die Asset Manager stellen mit den Fonds jetzt schon Bausteine zur Verfügung, die in bedarfsgerechte Altersvorsorgekonzepte einfließen können", sagt Kirchhoff.

Ungeachtet dessen ist die Positionierung in puncto Altersvorsorge inzwischen allerdings schon weit fortgeschritten, denn 2009 planten mit 21,8 Prozent noch mehr als doppelt so viele Asset Manager, spezialisierte Lösungen und Produkte anzubieten. 2010 gingen nur noch 9,9 Prozent mit einem solchen Vorhaben schwanger. Schlussfolgerung von Kommalpha: Bedingt durch die Finanzkrise haben sich die Anbieter für oder gegen den Bereich Altersvorsorge entschieden. Zugleich gehen die Meinungen zwischen institutionellen Anlegern und Asset Managern darüber auseinander, welche Produkte und Lösungen vor allem erforderlich sind. Die Investoren fragten 2010 verstärkt Zeitwertkonten und Contractual Trust Arrangements nach. Diese beiden Konstrukte werden im Vergleich zum Vorjahr von ihnen erheblich stärker gewichtet. Die Anbieter aus der Asset-Management-Branche setzen dagegen vor allem auf die betriebliche Altersvorsorge und Versicherungsportfolios. 63 beziehungsweise 55,6 Prozent der Investoren erwarten Zeitwertkonten beziehungsweise CTA von einem Asset Manager, doch lediglich 26,1 respektive 18,7 Prozent der Asset Manager bieten solche Lösungen an. Christof Quiring bestätigt diese Feststellung in der Kommalpha-Studie zumindest für die Nachfrageseite. Zeitwertkonten und CTA-Modelle zur Ausfinanzierung von Direkt­zusagen stehen auch nach Beobachtung von Fidelity ganz oben auf der Agenda der Investoren: "Die Nachfragen dazu führen uns bereits an Kapazitätsgrenzen, so dass wir im kommenden Jahr unser Personal­ aufstocken werden."

Die Divergenz zwischen Angebot und Nachfrage kann zu einer sich weiter ausprägenden Positionierung einiger Asset Manager führen. Sprich: Wer Zeitwertkonten und CTA im Repertoire hat, besitzt Chancen auf größeres und schnelleres Wachstum, weil vor allem diese Produkte von den Investoren verlangt werden. Wer sie nicht anbietet, muss sich dann mit den übrigen Gesellschaften die anderen Geschäftssegmente teilen. Eine solche Entwicklung hält Schuerhoff für ein realistisches Szenario. Carl-Heinrich Kehr, Teamleiter im Investment Consulting bei Mercer Deutschland, sieht es etwas anders: "Es gibt in der Altersvorsorge einen zusätzlichen Bedarf an Beratung, der oftmals in der erwarteten Form nicht vom Asset Manager kommen kann und von den Investoren selbst in vielen Fällen gar nicht bei den Asset Managern direkt gesucht wird." Möglicherweise sehen Investoren, so Kehrs Vermutung, eine mangelnde Unabhängigkeit. "Bei einem CTA eines Asset Managers wird dieser dann doch auch bestrebt sein, primär seine Produkte zu nutzen. Wenn es sich dann um einen Anbieter handelt, der kein umfassendes Produktsortiment hat, droht möglicherweise eine unvollständige Abdeckung des Investorenbedarfs", sagt Kehr.
Sollte also für Asset Manager besser die Volksweisheit gelten, "Schuster bleib bei deinem Leisten"? "Aus der Sicht des Investors ist es wahrscheinlich günstiger, sich für eine unabhängige und produktübergreifende Beratung zu entscheiden", wartet der Consultant mit einer Antwort auf, die nicht überrascht. Kirchhoff sieht das ebenso: "Die Alters­vorsorgeberater konzipieren das individuelle Altersvorsorgekonzept, und die Asset Manager liefern die Bausteine für die Kapitalan­lage." Daran sei auch die Arbeitsteilung in der Wertschöpfungskette zu erkennen. Consultants sind, anders als die Versicherer, für Asset Manager keine wirkliche Konkurrenz um die Altersvorsorgegelder, weil sich mit ihnen vielfältige Kooperationen und arbeitsteilige Projekte anbieten. Da sieht der Wettbewerb mit den Versicherern schon anders aus. Der ist zudem für die Asset-Management-Branche mit einem handfesten Vorurteil belastet. Drei Viertel der Investoren sehen die Versicherer nämlich in diesem Bereich besser aufgestellt. Daran konnten die unverkennbaren Bemühungen der Asset Manager, an den Bastionen der Assekuranz zu rütteln, bislang nichts ändern.

Im Gegenteil: Gegenüber der Kommalpha-Umfrage von 2009 vergrößerte­ sich jene Gruppe von Investoren, die Versicherer für die besseren Alters­vorsorge-Dienstleister hält, um 28 Prozentpunkte, während das Vertrauen in die Leistungen der Asset Manager ein wenig gefallen ist. Hielt 2009 immerhin noch rund ein Zehntel der Investoren die Asset Manager für besser positioniert, vertraten im vergangenen Jahr nur noch rund sieben Prozent diese Auffassung. Ein wesentlicher Grund für diese Einschätzung: Der Asset-Management-Branche mangelt es insgesamt an geeigneten "Verpackungen" von Anlagestrategien für die Altersvorsorge. "Die Versicherungsindustrie ist im Vergleich zu den Asset Managern schon immer viel stärker lösungsorientiert", konstatiert Kehr. Sprich: Der Kunde möchte ein Risiko loswerden, die Versicherer liefern dafür ein fertiges Leistungs­paket. "Die Investmentindustrie hat hingegen bislang weniger solch gesamthafte Lösungen zur Verfügung gestellt", setzt Kehr hinzu. "Die Asset Manager verfügen nicht über die rechtlichen Voraussetzungen, die den Versicherern oder Pensionskassen gewährt werden", gibt Kirchhoff in diesem Zusammenhang zu bedenken. Er sieht darin aber nicht unbedingt einen Nachteil. "Die Fondsindustrie ist maßgeblicher Zulieferer der Versicherer und Pensionskassen, die selbst die Verantwortung für die Asset Allocation übernehmen." Kehr ist sich außerdem nicht sicher, ob Asset Manager tatsächlich dadurch viel Geschäft an die Versicherer verlieren und ob mehr investmentorientierte Funding-Konzepte dazu führen würden, dass mehr Direktzusagen mit Fonds rückgedeckt werden.

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"Es müssten sich zugleich auf der Investorenseite einige Einstellungen ändern", formuliert er eine Voraussetzung. "Für Asset Manager ergeben sich zudem Geschäftsmöglichkeiten, wenn Versicherer das Geschäft machen, weil kleinere oder mittlere Versicherungsgesellschaften die Kapitalanlage nicht komplett allein vornehmen", meint auch er. Es müsse zudem in der Gesamtrechnung für die Asset Manager noch nicht einmal zu schlechteren Konditionen führen, wenn sie als Zulieferer in die zweite Reihe treten, behauptet Kehr, weil sie dann auch nur einen geringeren Teil des Aufwandes und des geschäftlichen Risikos zu tragen haben: "Bei der Altersvorsorge muss man sich auch mit den Verpflichtungen beschäftigen, das aber machen Asset Manager bisher eher selten." Viele seien dafür gar nicht entsprechend aufgestellt, weil zum Beispiel aktuarielles Know-how erforderlich ist. "Außerdem haben die Asset Manager ein Interesse daran, ihre Strategien unabhängig von der konkreten Verwendung aufzustellen, weil so größere Skaleneffekte erzielt werden können", sagt Kehr.

Nach Ansicht des Bundesverbandes Investment und Asset Management­ (BVI) wäre der Einsatz von Fonds in der Altersvorsorge noch viel verbreiteter, wenn für sie gleiche Regeln gälten wie für die Versicherungen. Ende vergangenen Jahres hatte Stefan Seip, BVI-Hauptgeschäftsführer, erneut ein "Level Playing Field" für die Investment­branche angemahnt. Während bei der staatlich geförderten Riester- und Rürup-Rente diese Voraussetzung gegeben sei, herrsche sowohl in der ungeförderten privaten Vorsorge als auch in der betrieblichen Altersvorsorge eine Diskriminierung von Investmentfonds. Seip spielt damit auf die mittlerweile zwar gekürzten, aber dennoch nach wie vor vorhandenen steuerlichen Vorteile der Lebensversicherung an. In der bAV indes moniert der BVI das völlige Fehlen eines eigenständigen investmentorientierten Durchführungsweges. In mehreren Anläufen haben Seip und seine Mitstreiter daher die Einführung einer "Direktfondsrente" propagiert. Sie wäre das fondsbasierte Pendant zur Direktversicherung. Lange Zeit sah es allerdings so aus, als ob der Investmentverband damit auf verlorenem Posten stünde und diese Idee ebenso in der Versenkung verschwände wie das Altersvorsorgekonto, das der Verband erstmals 2003 vorgeschlagen hatte. Danach sollte die zweite und dritte Säule der Altersvorsorge in einem Konto zusammengeführt werden, auf dem bis zu vier Prozent der Beitragsbemessungsgrenze in Versicherungen, Investmentfonds und Banksparplänen angelegt werden können. Für dieses Konzept fand sich aber keine nennenswerte politische Unterstützung.

_Revival der Altersvorsorge-Sondervermögen

Bei der Direktfondsrente erfährt die Investmentbranche seit Mitte vergangenen Jahres unerwartete politische Schützenhilfe. Das hessische Wirtschaftsministerium trat mit einem eigenen Konzept einer Altersvorsorge-Investmentrente an, die gemeinsam mit dem House of Finance in Frankfurt entwickelt wurde. Anders als der BVI hatte das Ministerium jedoch die Möglichkeit, die Politik dazu zu bewegen, sich mit dieser Idee zu beschäftigen. Es brachte sie nämlich in die Wirtschaftsministerkonferenz der Länder ein. Das Kuriose: Mit der Altersvorsorge-Investmentrente belebt das hessische Ministerium das Alters­vorsorge-Sondervermögen wieder. Damit waren die im BVI zusammengeschlossenen Kapitalanlagegesellschaften­ 1998 angetreten, um einen größeren Anteil am Altersvorsorgekapital der Deutschen einzusammeln und an der Vorherrschaft der Versicherungen zu rütteln. Die sogenannten AS-Fonds erlangten allerdings nie eine ernsthafte Bedeutung. Anfangs hatte der BVI noch gehofft, einen Steuervorteil oder eine­ andere staatliche Förderung dafür beim Gesetzgeber herauszuschlagen. Da das nicht gelang, folgte auf eine rege Gründungsphase schon bald das Siechtum. Von ursprünglich 46 AS-Fonds ist nur noch ein knappes Dutzend übrig. 2,8 Milliarden Euro Fondsvolumen im Jahr 2000 schmolzen auf derzeit 950 Millionen Euro zusammen. Nun liegt das Modell der Altersvorsorge-Sondervermögen der geplanten Altersvorsorge-Investmentrente zugrunde.
Das Konzept der BVI-Direktfondsrente beziehungsweise AS-Invest­mentrente sei heute die logische, aber vermutlich bessere Alternative zur Direktversicherung, bricht Kirchhoff eine Lanze für diesen Vorschlag: "Dieses Konzept erlaubt einen deutlich höheren Aktien­anteil und erfüllt damit die Notwendigkeit des Kapitalerhalts nach Inflation." Bei den AS-Fonds sind per Gesetz Anlagekriterien definiert. So muss der Aktienanteil mindestens 21 Prozent, aber maximal 75 Prozent betragen. Die Aktienquote sollte nach Meinung von Kirchhoff aller­dings einem strikten Risikomanagement unterworfen werden. "Die Anbieter von Direktversicherungen halten aktuell zwischen fünf und zehn Prozent Aktien und 90 Prozent Rentenanlagen, die Zins­änderungsrisiken ausgesetzt sind", stellt er einen Vergleich an. Bei der Direktfondsrente seien außerdem die Verwaltungskosten deutlich geringer. "Die Abschluss- und Verwaltungskosten der Lebensversicherer­ in Deutschland machten laut einer Bafin-Statistik 2009 durchschnittlich zwölf Prozent der Brutto-Beiträge aus", so Kirchhoff.

Der BVI, das hat Hauptgeschäftsführer Seip Ende vergangenen Jahres signalisiert, "stehe voll hinter dem Konzept aus Hessen". Das fällt dem Investmentverband auch nicht sonderlich schwer, denn ein Vergleich zwischen der AS-Investmentrente und der Direktfondsrente­ ergibt, das sie sich eigentlich nur in der zulässigen Spanne für Aktienanlagen unterscheiden. "Es gibt in der bAV in Deutschland einen erheblichen Bedarf an einem Instrument mit niedrigem administrativem Aufwand", führt Seip ein Argument für den neuen Durchführungsweg ins Feld. Er wäre ähnlich einfach zu handhaben wie eine Direkt­versicherung, leicht übertragbar bei einem Arbeitgeberwechsel, und es fiele kein PSV-Beitrag an. "Aus meiner Sicht ist die AS-Investmentrente kein neuer Durchführungsweg", fügt Kirchhoff hinzu. Damit entstünde lediglich ein Produkt, das vergleichbare steuerliche Vorteile besitzt, die der Direktversicherung schon zugesprochen wurden. Damit versucht er, die Diskussion über eine weitere Ausuferung der bAV-Durchführungswege gleich von Anfang an etwas zu entschärfen. Der BVI sieht dafür vor allem Potenzial bei den Beschäftigten in den mehr als drei Millionen Firmen des Mittelstands. Längerfristig erwartet der Verband, dass die Fondsanbieter mit den AS-Fonds in der bAV einen Marktanteil von einem Viertel unter den Arbeitnehmern erreichen können, ähnlich dem Anteil der Fonds bei der Riester-Rente. Zuvor­ muss der Gesetzgeber allerdings die AS-Investmentrente ins Betriebsrentengesetz aufnehmen. Das wird nicht überall Zustimmung finden. So wies die Arbeitsgemeinschaft für betriebliche Altersversorgung schon darauf hin, dass damit eine weitere Individualisierung der bAV stattfinde. Neun Bundesländer hat Hessens Wirtschaftsminister Dieter Posch bereits für seine Initiative gewonnen. Falls die Bundesregierung nicht freiwillig mitzieht, will er gegebenenfalls mittels einer Bundesratsinitiative die Sache ins Rollen bringen.

Während sich die Direktfondsrente noch in der Entwicklungsphase­ mit ungewissem Ausgang befindet, gibt es für Direktzusagen durchaus schon Rückdeckungslösungen auf Fondsbasis, obgleich Mercer-Experte Kehr eher skeptisch ist bei der Einschätzung des Marktpotenzials für dieses Angebot. Tatsächlich drängt sich beim Blick auf die deutsche Wirtschaft der Eindruck auf, dass sie sich nur schwer durchsetzen und eher versicherungsorientierte Rückdeckungen bevorzugt werden. "Für die Kundengruppe der kleineren und mittelständischen Unternehmen ist dieser Eindruck durchaus richtig", räumt Andreas Gruber, Vorstand des Instituts für Wirtschaftsmathematik und betriebliche Versorgungssysteme AG, ein. Er verweist allerdings auf die Historie: "Gerade in dieser Zielgruppe war in den 80er und 90er Jahren die erhebliche steuerliche Wirkung der Pensionsrückstellung in der Einrichtungsphase der Pensionszusage ein entscheidender Treiber. Dieser Einmaleffekt, verbunden mit der Möglichkeit, gut vergütete Produkte der Versicherungswirtschaft zur Rückdeckung zu verkaufen, waren eine interessante Kombination für die Vertriebe der Versicherungsgesellschaften." Nach seiner Erfahrung offenbaren aber gerade diese Versorgungszusagen heute die größten Probleme. Gruber weist auf fehlende Anpassungen an veränderte rechtliche Rahmen­bedingungen und erhebliche Finanzierungslücken in den meisten Unter­nehmen hin: "Bei größeren Unternehmen mit eigener Kapitalanlagekompetenz basieren die Rückdeckungs- und Funding-Lösungen allerdings wesentlich stärker auf Investmentprodukten." Neue Ansatzpunkte für die Asset Manager ergeben sich daher vor allem bei den mittelständischen Unternehmen. Gruber hat bereits einen­ Veränderungsprozess ausgemacht: "Das nachhaltige Niedrigzinsniveau und die damit verbundenen Probleme der deckungsstockbasierten Kapitalanlagen der Versicherungswirtschaft sind offensichtlich." Daher entstünden seit einiger Zeit viele neue Produktvarianten, mit denen die wesentlichen Komponenten der beiden Welten - Garantien aus der Versicherungswirtschaft und flexiblere sowie innovativere Kapitalmarktstrategien aus der Investmentbranche - kombiniert werden. "In der Zukunft muss sich zeigen, ob daraus wirklich Produktlösungen mit nachhaltigem Kundennutzen entstehen. Die Zeit ist aus unserer Sicht jedoch reif", sagt Gruber.

Nach Kirchhoffs Meinung haben­ die Asset Manager noch Verbesserungsbedarf beim Risiko­management der Produkte für die Altersvorsorgehüllen: "Bei der Auswahl der Anlageprodukte sollten sich die Verantwortlichen strikt an dem angebotenen Risikomanagementsystem orientieren und den Maximum Draw-down abfragen, um eventuelle Nachdeckungen bei hohen Kapitalverlusten durch das Träger­unternehmen zu vermeiden."

_Überzeugungsarbeit beim Mittelstand

Neben der fondsbasierten Rückdeckung von Direktzusagen und anderen bAV-Konzepten, die vor allem die Asset Manager selbst als eines der wichtigsten Geschäftsfelder einschätzen, werden in Zukunft die Zeitkontenmodelle eine wachsende Rolle spielen, auch wenn die Meinungen dazu derzeit noch auseinandergehen. So sind sie nach Beobachtung von Schuerhoff im Mittelstand noch nicht richtig "angekommen". Die Dax-Welt sei inzwischen gut versorgt. "Aber mittelständische Unternehmen hegen noch eine gewisse Skepsis wegen der Komplexität von Zeitwertkonten und zaudern, sie als Altersvorsorgeangebot, Personalbindungs- und Personalsteuerungsinstrument einzusetzen", so Schuerhoff. Er glaubt, dass die Anbieter daher noch intensiver an ihren Standardpaketen arbeiten müssen, um solche Barrieren abzubauen. Ähnlich verhalte es sich mit den CTA. "Es gibt mittlerweile gute Gruppen-Treuhandmodelle und Erfahrungen mit diesem Konstrukt, allerdings ist die Einrichtung eines CTA aus Sicht eines mittelständischen Investors mit nicht unerheblichen Beratungskosten verbunden. Die Vorteile eines CTA haben angesichts dessen den Mittelstand noch nicht wirklich überzeugt, und der monetäre beziehungsweise bilanzielle Nutzen ist ihnen noch unklar oder nicht ausreichend beziffert", erläutert Clemens Schuerhoff.

In der Erfahrung von Fidelity spiegelt sich ein etwas anderer Trend. Die meisten Anfragen bekommt der Asset Manager derzeit im Altersvorsorgebereich zu Zeitwertkonten. Das schlägt sich allerdings noch nicht in den Ergebnissen nieder. "Die meisten Assets liegen bislang bei den fondsgebundenen Direktzusagen", so Quiring. Sie machen ungefähr 80 Prozent am gesamten Volumen aus, das mittlerweile in spezielle Produkte für die Altersvorsorge angelegt worden ist. "Der Vorsprung bei den fondsbasierten Direktzusagen lässt sich auf die Tatsache zurückführen, dass diese Zusagen schon längere Zeit bestanden und nun lediglich ausfinanziert wurden", so Quiring. Die Entscheidung für und die Installation von neuen Zeitwertkonten-Modellen hingegen nimmt zunächst eine längere Zeitspanne in Anspruch.

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Die Zeitwertkonten-Modelle galten schon vor einigen Jahren in der Investmentbranche als eine Strategie, mit der stetige Absätze generiert werden können. Aber etliche Hoffnungen und Planungen mussten in der jüngeren Vergangenheit kräftig zurückgeschraubt werden. So dauert alles etwas länger als ursprünglich gedacht. Allerdings gibt die Gewichtung der Investoren in der Kommalpha-Studie Grund zur Vermutung, dass eine neue Etappe bevorsteht. Fidelity hat das erste Zeitkontenmodell 2006 zunächst im eigenen Haus für die Mitarbeiter umgesetzt. "Aus den dabei begangenen Anfangsfehlern haben wir gelernt", räumt Quiring rückblickend ein. Einer sei typisch für die Sichtweise eines Asset Managers. "Wir sind anfangs viel zu sehr von der Investmentauswahl ausgegangen und haben den Mitarbeitern 16 verschiedene Investmentstrategien angeboten", so Quiring. Das ging ein gutes Stück am eigentlichen Bedarf vorbei. "Vielfalt ist vielleicht in der privaten Geldanlage gefragt. Bei den Zeitwertkonten verhalten sich viele Sparer hingegen deutlich konservativer", führt er aus. Daher werden eher Balanced-Strategien verlangt. Durch die Vorgaben des Flexi-II-Gesetzes ist der Spielraum für die Kapitalanlage ohnehin kleiner geworden. Außerdem kann eine zu große Auswahl die Entscheidung der Arbeitnehmer behindern. "Die Einzahlungen ins Zeitwertkonto sind für viele Arbeitnehmer die ersten Fondsanlagen überhaupt, die sie vornehmen. Eine große Auswahl verunsichert sie eher, weil sie eine Entscheidung treffen müssen", sagt Quiring.

Das Aktionsfeld der Asset Manager befindet sich zum überwiegenden Teil auf dem Terrain der kollektiv organisierten Altersvorsorge. Nichtsdestotrotz gibt Gruber auch neuen investmentorientierten Produktvarianten für die dritte Altersvorsorgeschicht gute Chancen, vorausgesetzt, sie erfüllen einige wichtige Bedingungen. Investmentlösungen für die Altersvorsorge, ganz gleich in welcher Schicht, bedürfen nach seinen Worten einer Anlagestrategie, die künftige Leistungsparameter in die Strukturierung einbezieht, auf Veränderungen an den Märkten unmittelbar reagiert und auf vordefinierte Risikoparameter ausgerichtet ist. Die Entwicklung der fondsgebundenen Riester-­Sparpläne zeigt, wie einige Investmentgesellschaften das Potenzial, das in der individuellen Altersvorsorge liegt, mit Erfolg angezapft haben. Zum Ende des dritten Quartals 2010 verbuchte die Fondsbranche mehr als 2,7 Millionen zertifizierte Investmentfonds-Sparpläne. Nachdem zunächst die Versicherer das Riester-Geschäft in der Anfangsphase­ dominierten, hat sich die Fondsbranche mittlerweile ein respektables Stück am Kuchen gesichert. Der Anteil der reinen Investmentfondsverträge stieg in den zurückliegenden fünf Jahren von 7,5 Prozent auf nunmehr rund 20 Prozent. Allerdings ist des Bären Fell wahrscheinlich schon so gut wie verteilt. "Bei den Riester-Verträgen ist der Zug abgefahren", meint Schuerhoff und verweist auf die dominierende Rolle von Union Investment. Die Fondsgesellschaft hatte mit ihrer "Uni-Profi-Rente" bis Ende November 2010 etwas mehr als 1,8 Millionen Verträge eingefahren. Das sind zwei Drittel aller Fonds-Riester. Am gesamten Riester-Bestand, also einschließlich der Verträge von Versicherungen und Banken, hielt Union Investment Ende 2009 einen Anteil von 13 Prozent.

"Es gibt im Riester-Markt zwar noch Potenzial, doch es ist mehr Überzeugungsarbeit hinsichtlich der Vorteile der Riester-Rente zu leisten", räumt auch Wolfram Erling, Leiter Zukunftsvorsorge bei Union­ Investment, ein. Im vergangenen Jahr hat die Fondsgesellschaft bis Ende November noch mehr als 100.000 neue Verträge an Land gezogen. "Die Dynamik im Neugeschäft nimmt inzwischen ab", fügt Erling allerdings hinzu. Im Riester-Geschäft zeigt sich exemplarisch, wie sich eine frühzeitige und konsequente Ausrichtung auf eine Produktlinie zur Altersvorsorge auszahlen kann. Union Investment nimmt mittlerweile über eine Milliarde Euro an Neubeiträgen pro Jahr allein durch Uni-Profi-Rente ein. "Wir waren von Anfang an mit unserem Produkt dabei und haben auch in den ersten Jahren, als die Riester-Rente viel Kritik einstecken musste, die Fahne hoch gehalten", sagt Wolfram Erling. Für Produkte in der Altersvorsorge, das ist offenkundig auch ein Grund, warum ein erheblicher Teil von Asset Managern keine spezialisierten Angebote für diesen Zweck auflegt, ist "eine kritische Masse erforderlich", wie Erling es beschreibt. Die Einzahlungen sind kleinteilig, es braucht eine längere Zeit, bis nennenswerte Assets aufgebaut sind, die dann die hohen Investitionen rechtfertigen und eine entsprechende Management Fee generieren.

_Riester-Fonds: Türöffner für Neukunden

Langer Atem zahlt sich aus, in doppelter Hinsicht. Produkte zur Altersvorsorge eignen sich nämlich zugleich als Türöffner für die Kundenakquise. So sind knapp drei Viertel der Riester-Sparer bei Union Investment Fondsneukunden, die bislang keine Anlagen in Fonds der Gesellschaft vorgenommen haben. Davon wiederum waren rund ein Sechstel gänzlich neue Kunden für den genossenschaftlichen Finanzverbund. "Im Altersvorsorgegeschäft gewinnen wir Kunden, die wir mit unserem Angebot an Fondskonzepten bislang nicht erreichen konnten", schlussfolgert Erling. Diese Absicht verfolgt auch Fidelity, allerdings auf einem etwas anderen Weg. "Wir wollen Kunden über die Unternehmen, bei denen wir Zeitwertkonten einrichten, auch für die Fondsanlage generell gewinnen", beschreibt Quiring. Dabei macht sich der Asset Manager den Umstand zunutze, dass viele Mitarbeiter der Leitung ihres Unternehmens mehr trauen als einem fremden Finanzdienstleister. "Fonds beziehungsweise Fondsgesellschaften, die vom Arbeitgeber ausgewählt worden sind, genießen einen Vertrauens­vorschuss. Das ist eine gute Grundlage, damit anschließend auch private­ Fondsanlagen vorgenommen werden, die nicht nur der Altersvorsorge dienen, sondern auch der allgemeinen Vermögensanlage."

Die Nutzung des Zeitwertkontos ist häufig die erste Berührung von Arbeitnehmern mit Fonds überhaupt. Das Zeitwertkonto bekommt somit eine Eisbrecherfunktion, die der Investmentgesellschaft auch in anderen Geschäftsfeldern weiterhilft. Zwar ist von den meisten­ Unternehmen keine direkte Ansprache der Arbeitnehmer erwünscht, deren Kontaktdaten dem Asset Manager durch das Konto bekannt sind. Aber die Unternehmen selbst nutzen zum Beispiel ihre Einkaufsmacht, um für die Mitarbeiter eine kostengünstige Fonds­anlage zu arrangieren. "Mitunter geht die Initiative dazu noch nicht einmal von uns aus, sondern das Unternehmen fragt nach solch einer Lösung", fügt Quiring hinzu. Allerdings muss dazu eine offene Fonds­architektur angeboten werden.

Selbst wenn mit dem Unternehmen keine derartige Kooperation zustande kommt, so prägt sich durch die Information über das Zeitwertkonto und die damit verbundene Kapitalanlage zumindest die Marke des Asset Managers ein, der das Kontenmodell bereitstellt. Das befördert unter Umständen den Fondsabsatz für die dritte Schicht. Dort können und müssen die Investmentgesellschaften ohnehin die Schlagzahl noch erhöhen. Die erste Schicht dagegen hat die Investmentbranche bis auf ganz wenige Ausnahmen wohl schon aufgegeben. Dort ist die staatlich geförderte Basisrente angesiedelt, mit der sich die Investmentbranche bislang nicht anfreunden konnte.

_Zeitvorsprung der Versicherer wettmachen

Seit 2008 können Sparer wählen, ob sie eine Basisrente als Versicherung abschließen oder lieber die Fondsvariante wählen. Die Fondsgesellschaften ließen den Versicherern zunächst allerdings einen gehörigen Vorsprung, bevor sie mit eigenen Produkten in den Ring stiegen. Vor allem die unzulässige Vererbbarkeit bei der Basisrente bereitete ihnen bei der Produktgestaltung Kopfzerbrechen. Nach Schuerhoffs Meinung gibt es außerdem noch einige Akzeptanzprobleme unter den potenziellen Kunden. Außerdem ist die Zielgruppe deutlich kleiner als bei der Riester-Rente. "Nicht zu unterschätzen sind zudem die Risiken, die aus der Politik kommen. Wer weiß schon, was im Bundestag in 15 Jahren zur Altersvorsorge und deren Förderung beschlossen wird?", fragt Schuerhoff.

All das hat offenkundig die meisten Asset Manager davon abgehalten, sich überhaupt mit diesem Thema zu beschäftigen. Nichtsdestotrotz gibt es zwei Anbieter von fondsgebundenen Basis-Renten: Deka und DWS Investment. Eigentlich waren es sogar einmal drei. Aber Allianz­ Global Investors (AGI) ist wieder aus dem Geschäft ausgestiegen. Weil der Absatz von Riester- und Rürup-Produkten "hinter den Erwartungen zurückgeblieben" sei, wurde zum 1. November 2010 das Neugeschäft mit der Allianz-Fonds-Basis-Rente und dem Cominvest-Riester-­Förder-Depot eingestellt. Die Basisrente von AGI war somit gerade einmal etwa 18 Monate auf dem Markt.
Das Schicksal der Allianz-Fonds-Basis-Rente zeigt, dass Investitionen in Altersvorsorgeprodukte auch in eine Sackgasse führen können. Im Retail-Geschäft werden ohnehin wohl nur große "Massenanbieter" mit einem dezentral weit aufgestellten Vertrieb wirklich eine Chance auf ausreichende Absätze haben. Aber selbst bei einer Union Investment, bei der mit dem dichten Netz an Volks- und Raiffeisenbanken im genossenschaftlichen Verbund genau diese Voraussetzung gegeben ist, entschied man sich von vornherein gegen die Implementierung einer eigenen Basisrente. Der Hauptgrund war nach den Worten von Union-Investment-Sprecher Markus Temme die andere Gestaltung der Auszahlphase.

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Bei der Riester-Rente kann die Investmentgesellschaft Union Investment­ bis zum Alter von 85 Jahren einen Auszahlplan aufstellen. Lediglich für die verbleibenden Jahre danach muss für einen überschaubaren Betrag eine Lebensversicherung zugekauft werden. Für die Basisrente ist ab Rentenbeginn die Übertragung des angesammelten Kapitals auf eine Versicherungsgesellschaft erforderlich. Daher hat sich Union Investment für die Kooperation mit dem Verbundpartner R+V entschieden und empfiehlt seinen Kunden den Griff zur "VR Rürup-Rente". Union Investment steuert lediglich die Fonds in der Ansparphase bei. Das war vielleicht kein schlechter Schachzug, weil dadurch der eigene Entwicklungsaufwand gespart wurde, Assets spült die Basisrente der R+V aber dennoch ins Haus.

Angesichts der Absatzzahlen, die die Wettbewerber Deka und DWS erreichen, ist man bei Union Investment wahrscheinlich ziemlich glücklich über die vor rund zwei Jahren getroffene Entscheidung. Der Absatz der Deka-Basis-Rente gestaltete sich nämlich bislang schleppend. Im vergangenen Jahr wurden gerade einmal 388 Verträge verkauft. Alles in allem hatte die Deka-Bank Anfang Dezember 1.326 Verträge im Bestand. Gemessen an der gewaltigen Vertriebskraft der Sparkassen im Verbund ist das nicht allzu viel.

Bei der DWS sieht es etwas besser aus. Sie hatte bis Anfang Dezember vergangenen Jahres 2.600 Verträge ihrer "DWS Basisrente Premium" verkauft. In der Startphase hatte den fondsgebundenen Basis­renten allerdings die öffentliche Diskussion darüber, ob diese Fondsprodukte überhaupt zertifiziert werden können, ziemlich geschadet. Auch das dürfte ein Grund gewesen sein, weshalb Kapital­anlagegesellschaften sich zumeist erst gar nicht ernsthaft mit einem eigenen­ Angebot zur Basisrente befasst haben. In der gestützten Investorenumfrage zur Kommalpha-Studie wurde die Basisrente nicht einmal aufgeführt.

_Wer zuerst kommt, mahlt zuerst

Alles in allem bleibt in der Causa "Asset Manager und Altersvorsorge" eines festzuhalten: Insgesamt ist das Potenzial für kapitalgedeckte Produkte und Strategien nach wie vor sehr groß. Wettbewerbsvorteile haben Anbieter, die entweder sehr früh Themen abgedeckt haben und auch in der Lage sind, "Masse zu machen", oder die spezielle Themen wie Zeitwertkonten oder CTA mit umfassender Expertise abdecken. Die restlichen Anbieter müssen sich dann den allerdings immer noch sehr großen Kuchen teilen.