Die besten Asset Manager verwalten mit quasi naturgegebener Selbstverständlichkeit Hedgefonds, behaupten Vertreter­ einer boomenden Hedgefondsbranche. Das wirft die Frage auf: Werden Fondsgesellschaften über kurz oder lang ihre Top-Manager an diese Branche verlieren? Vier Wissenschaftler haben Ende 2009 eine Antwort gegeben.

Möglicherweise erinnern Sie sich noch an Jeffrey Vinik - nicht nur von Freunden meist kurz Jeff genannt. Vinik verwaltete Anfang bis Mitte der 90er Jahre des vergangenen Jahrhunderts den damals größten­ Publikumsfonds in den USA, den Fidelity Magellan, und war damit quasi auf dem Olymp des Investmentfondsmanagements angekommen. Doch nach heftiger Kritik von Investoren an einigen seiner Anlageentscheidungen verließ er 1996 Fidelity und gründete eine eigene, sehr erfolgreiche Hedgefondsgesellschaft. In Deutschland fällt in diesem Kontext häufig der Name Elisabeth Weisenhorn. Als angestellte Fondsmanagerin hatte Weisenhorn für die DWS so erfolgreich ein Milliardenvermögen verwaltet, dass die Gesellschaft ihr Konter­fei zu Werbezwecken nutzte: "Die Frau, die Millionäre macht", lautete die zugehörige Botschaft. Doch im Sommer 2000 verließ genau­ diese Frau die DWS, um sich mit ihrer eigenen Fondsboutique als Fonds- und Hedgefondsmanagerin selbstständig zu machen.
Die Hedgefondsbranche hat von Ende 1997 bis Ende 2007 ein fulminantes Wachstum erlebt: Nach Schätzungen des Datenbankanbieters­ Barclay Hedge ist das weltweit in Hedgefonds verwaltete Vermögen in dieser Zeit von etwa 118 auf fast 2.140 Milliarden Dollar gestiegen. Dass eine solche Dynamik auch den Arbeitsmarkt für Asset Manager erheblich beeinflusst, liegt auf der Hand. Zeitweise schienen die Verlockungen jener weitestgehend unregulierten, geheimnisvollen und überdies für die Manager selbst ausgesprochen lukrativen Anlage­vehikel eine solche Anziehungskraft auszuüben, dass ein besorgter Blick auf die Fondsbranche nahelag: Müssen traditionelle Fonds­gesellschaften damit leben, dass ihre besten und talentiertesten Asset Manager in die Hedgefondsbranche abwandern? Prachi Deuskar und Z. Jay Wang von der University of Illinois haben mit Joshua M. Pollet (Michigan State University) und Lu Zheng (University of California Ivine) nach wissenschaftlichen Antworten auf diese Frage gesucht. Ihre­ wichtigsten Ergebnisse haben sie im November 2009 in dem ­Arbeitspapier "The good, the bad or the expensive? Which mutual fund managers join hedge funds?" zur Diskussion gestellt.
Wie moderne, also in Computerrecherchen versierte Detektive haben sie im Rahmen ihrer Untersuchungen zunächst anhand einiger etablierter Datenbanken für US-Publikumsfonds und US-Hedgefonds solche Manager traditioneller Fonds identifiziert, die irgendwann in den Jahren 1993 bis 2006 damit begonnen haben, Hedgefonds zu verwalten. Unter den in den Datenbanken enthaltenen 10.097 unterschiedlichen Publikumsfondsmanagern und 9.636 unterschiedlichen Hedgefondsmanagern haben sie insgesamt 287 Manager gefunden, die diesem Kriterium entsprochen haben (siehe Grafik). Diese 287 Manager lassen sich grob in zwei Klassen einteilen: 157 Manager haben­ im Untersuchungszeitraum begonnen, unter dem Dach ihrer Fondsgesellschaften neben Publikumsfonds zusätzlich einen oder mehrere Hedgefonds zu verwalten (im folgenden kurz "Teilzeit-Hedgefondsmanager"), während die übrigen 130 Manager ihren früheren Arbeitgebern den Rücken gekehrt haben und gänzlich in die Hedgefondsbranche abgewandert sind (kurz "Komplett-Wechsler").
Bereits aus diesem ersten Ergebnis ziehen die vier Wissenschaftler zwei naheliegende Schlussfolgerungen: "Auf den ersten Blick erscheint der Verlust von Talenten an Hedgefonds also für die Fonds­gesellschaften kein größeres Problem darzustellen." Außerdem seien die bei den Investmentgesellschaften angestellten Fondsmanager für Hedgefonds offenbar keine wesentliche Quelle neuer Talente. Dennoch bleibe die interessante Frage zu beantworten, ob die Investmentfondsbranche gerade ihre besten Manager an Hedgefonds verliert.
Um hierauf eine Antwort geben zu können, haben die vier Wissen­schaftler verschiedene Informationen über die zwei Gruppen von "Konvertiten" mit entsprechenden Durchschnittsdaten aller erfassten Publikumsfondsmanager verglichen: Untersucht wurden unter anderem die Größe der verwalteten Fonds, die Dauer der Beschäftigung als Maß für die Berufserfahrung der Manager, der durchschnittliche Aktien­anteil der von ihnen verwalteten Publikumsfonds, die Manage­mentgebühren und einige Performance-Maße für ihre Fonds. Bei den Performancevergleichen haben sich Deuskar und ihre Kollegen auf die Publikumsfonds konzentriert, welche die Manager betreut hatten, bevor sie mit ihren Hedgefondsaktivitäten begonnen haben. Haben Manager mehr als einen Publikumsfonds verwaltet, wurde stets der Fonds mit der besten Wertentwicklung berücksichtigt. Wie bei solchen­ Gelegenheiten üblich, haben die vier Autoren der Studie auf dieser Basis­ ein beachtliches statistisches Feuerwerk gezündet, dessen Ergeb­nisse an dieser Stelle selbstverständlich nicht in ihrer vollen Schönheit dargestellt werden können und müssen. Stattdessen sollen einige für die eingangs gestellte Frage besonders relevante Fakten ausschließlich anhand der ermittelten Durchschnittswerte für die drei Vergleichs­gruppen kurz skizziert werden (siehe Abbildungen).

Das von den Teilzeit-Hedgefondsmanagern und Komplett-Wechslern unmittelbar vor dem Start ihrer Hedgefondsaktivitäten verwaltete Publikumsfondsvermögen ist mit durchschnittlich 1,18 und 1,15 Milliarden Dollar in etwa gleich groß; es liegt deutlich unter den fast 1,77 Milliarden Dollar, die ein US-Publikumsfondsmanager im Untersuchungszeitraum durchschnittlich verwaltet hat. Die Fondsmanager haben vor der Auflegung ihrer Hedgefonds im Durchschnitt 5,5 (Teilzeit-Hedgefondsmanager) und 5,8 (Komplett-Wechsler) Jahre lang Invest­mentfonds verwaltet; ein durchschnittlicher US-Publikumsfondsmanager hat demgegenüber rund 7,8 Jahre Berufserfahrung. Der Aktien­anteil am von den Hedgefondsgründern verwalteten Publikums­fondsvermögen ist mit 72 Prozent (Komplett-Wechsler) und 66 Prozent (Teilzeit-Hedgefondsmanager) höher als im Durchschnitt aller Publikumsfondsmanager, wo er nur 55 Prozent erreicht (hierzu ist keine Grafik abgebildet). Aus diesen Ergebnissen schließen Deuskar­ & Co., dass eher weniger erfahrene Publikumsfondsmanager vor allem­ aus dem Aktienbereich mit der Verwaltung von Hedgefonds begonnen haben. Das von ihnen verwaltete Publikumsfondsvermögen lag unter dem Branchendurchschnitt und liefert damit kein Indiz für außerordentliche Erfolge oder Fähigkeiten dieser Manager.

_Negatives Alpha bei Komplett-Wechslern

Das wesentliche Qualitätsmerkmal von Asset Managern ist ihre Performance. Für den aus diesem Grund zwangsläufig fälligen Performance-vergleich haben die vier Wissenschaftler die Ergebnisse herangezogen, welche die Fondsmanager in den drei Jahren vor dem Start ihrer Hedgefondsaktivitäten mit ihren je erfolgreichsten Publikumsfonds erzielt haben. Ermittelt wurden jeweils die Outperformance gegen­über einer geeigneten Benchmark und ein Alpha-Wert, der auf Basis von vier Faktoren (Marktentwicklung, Kapitalisierung, Stil und Momentum) errechnet wurde. Dieses Alpha wird wie üblich als Maß für die Fähigkeiten eines Asset Managers interpretiert, durch aktives Management eines Wertpapierportfolios höhere Renditen zu erzielen als der Gesamtmarkt, in dem der Manager agiert. Die Ergebnisse der Performance-vergleiche liefern ein recht eindeutiges Bild: Die 157 Teilzeit-Hedgefondsmanager haben mit einer durchschnittlichen monatlichen Outperformance von 0,36 Prozent und einem durchschnittlichen monatlichen Alpha von 0,26 Prozent bessere Ergebnisse erzielt als der Durchschnitt aller Publikumsfondsmanager (Outperformance: 0,10 Prozent; Alpha: 0,09 Prozent). Die 130 Komplett-Wechsler haben mit ihren Publikumsfonds dagegen deutlich schlechter abgeschnitten und im Durchschnitt nahezu keine Outperformance und ein negatives­ Alpha erwirtschaftet. Diese Daten und alle weiteren durchgeführten Analysen liefern nach Auffassung der Autoren der Studie einen klaren Beleg dafür, "dass Investmentfonds ihre Manager mit der besten ­Performance nicht an die Konkurrenten aus dem Hedgefondsbereich verlieren. Sie können diese Manager halten, indem sie ihnen über die gleichzeitige Verwaltung von Publikumsfonds und Hedgefonds die Möglichkeit bieten, einen Karriereschritt zu vollziehen."
Hieraus ergibt sich fast zwangsläufig die Frage, warum Hedgefonds offenbar gerade die weniger erfolgreichen Investmentfonds­manager beschäftigt haben. Schließlich haben die Analysen der Forscher­ keine Anzeichen dafür geliefert, dass die Komplett-Wechsler als Gruppe über spezielle Fähigkeiten verfügen, die nur oder besonders­ bei der Verwaltung von Hedgefonds zur Geltung kommen. Tatsächlich haben diese Manager mit ihren Hedgefonds im Durchschnitt ebenfalls nur relativ schlechte Ergebnisse erzielt. Mit Hilfe einiger statistischer Kapriolen finden die vier eine plausible Lösung für dieses Rätsel: Ein Großteil der Komplett-Wechsler hat offenbar schlicht und einfach vom Boom der Hedgefondsbranche profitiert. Tatsächlich sind fast 46 Prozent der von den vier Forschern registrierten Wechsel in den Hedgefondsbereich in den Jahren 2000 bis 2003 vollzogen worden. Laut ihren Untersuchungen verlassen Manager mit einer schlechten Performance aber viel regelmäßiger die Investmentfondsbranche. In Boomphasen der Hedgefondsbranche schaffen es offenbar einige dieser Manager, bei kleineren, noch nicht fest etablierten Hedgefondsanbietern unterzukommen. "Ein unmittelbar auf das Verlassen der Publikumsfondsbranche folgender Einstieg in die Hedgefondsbranche scheint eher auf der Fähigkeit zu beruhen, das richtige Timing für den Arbeitsmarkt zu finden, als auf der Fähigkeit, eine ausgezeichnete Performance zu generieren", heißt es in der Studie. Darüber hinaus zeigen die Analysen der Wissenschaftler, dass die Bereitschaft der Fondsgesellschaften, ihre guten Manager mit Hilfe spezieller Vereinbarungen zu halten, vor allem dann sehr stark ausgeprägt ist, wenn die Konkurrenz durch die Hedgefondsbranche besonders intensiv ist. Ihr Fazit: "Unsere Ergebnisse passen zum Vorhandensein eines effizienten Arbeitsmarktes, in dem Investmentfondsgesellschaften ihren guten Managern als Reaktion auf äußeren Druck Gelegenheiten bieten,­ Karriereschritte zu vollziehen."
Die Diagnose der vier Forscher fällt insgesamt recht eindeutig aus: Ein von Hedgefonds verursachter Braindrain lässt sich durch angemessene Vorsorgemaßnahmen verhindern. Obwohl man die eingangs erwähnten Beispiele erfolgreicher Investmentfondsmanager, die eigene­ Hedgefonds oder Fondsboutiquen gegründet haben, um eine Reihe weiterer Namen ergänzen könnte, droht der Branche offenbar keine massenhafte Abwanderung ihrer besten Manager. Außerdem hat auch die Hedgefondsbranche in den vergangenen zwei Jahren deutlich Federn gelassen, so dass sich die Situation auf dem Arbeitsmarkt für Asset Manager inzwischen wieder entspannt hat.