Zwischen Durations- und Credit-Risiken, zwischen Public und Private, zwischen kurz und lang

Seit Donald Trump mit seinen Tariff-Tafeln in den Rosengarten des Weißen Hauses hinabstieg und seine Weisheiten zum Welthandel verkündete, ist die Welt eine andere – außer für Fixed Income Manager. Diese hatten auch schon Ende März auf der Jahreskonferenz die Risiken fest im Blick. „Eine Menge Dinge sind in Bewegung und wir müssen so gut wie jeden Tag eine Neubewertung vornehmen. Aber ich denke, dass Fixed Income immer noch attraktive Opportunitäten bietet“, erklärte Anders Persson, Chief Investment Officer und Head of Global Fixed Income bei Nuveen.

Wolfgang Sussbauer, Head of Sales Germany & Austria bei PGIM Fixed Income, verglich zum Start der Diskussionsrunde den Einfluss von Zentralbanken und der Geopolitik auf die Bond-Märkte: „Die Notenbanken sitzen am kurzen Ende am längeren Hebel. Am langen Ende kam es in der Europäischen Union jedoch zu einer Parallelverschiebung der Zinsen nach oben. Es ist weniger entscheidend, was die Notenbanken machen, als wie der Kapitalmarkt die Geopolitik einpreist und entsprechende Risikoaufschläge erwartet.“ Diese Entwicklungen haben sich nach den Zollankündigungen nur noch verstärkt.

Fast schon hellseherische Fähigkeiten muss man dem dritten Asset Manager in der Diskussionsrunde attestieren. Robert Vanden Assem, Head of Developed Markets Investment Grade Fixed Income, Pinebridge Investments sagte: „Die Yield Level sehen sehr attraktiv aus und bieten Portfolios Carry. Man muss jedoch mit Blick auf das Gesamtrisiko vorsichtig sein. Die Spreads bieten nämlich keine wirkliche Kompensation für das Risiko. Einerseits fühle ich die Opportunitäten, andererseits fühle ich mich mit den Spreads einfach nicht wohl.“

Dagegen fühlte sich Stefan Prey, Vorstand im Vodafone Pension Trust, nicht nur wohl, sondern sogar – zumindest im Moment – „glücklich“. Die Schmerzen des Zinsanstiegs von 2022 liegen drei Jahre zurück. „Anleihen bieten uns nun Renditen auf einem viel höheren Niveau. Das hilft uns sehr für die Finanzierung unserer klassischen Defined-Benefit-Pläne. Für diese brauchen wir aus Fixed Income etwa fünf bis sechs Prozent“, so Prey. Aber auch in der Defined-Contribution-Welt, in der die Altersvorsorgeeinrichtung von Vodafone ebenfalls unterwegs ist, ist Fixed Income eine sehr wichtige Asset-Klasse. Wesentlicher Grund hierfür ist ein Life-Cycle-Modell. Preys gute Laune kann auch Deutschlands ansteigende Staatsverschuldung nicht trüben: „Mit einer zunehmenden Schuldenlast dürfte auch das Zinsniveau steigen, was wiederum unsere Verbindlichkeiten nach unten drücken würde.“ Dass allerdings alles nur eine Momentaufnahme sein könnte, war Prey sich aber auch bewusst. „Mal schauen, wie sich alles weiterentwickelt.“

Dass eine Altersvorsorgeeinrichtung Fixed Income für LDI-Strategien und für die Renditegenerierung braucht, ist nichts Neues. Doch warum investiert ein Single Family Office in Fixed Income? Für diesen unconstrained Investor sind Anleihen ein Stabilitätsanker. „Unsere Sichtweise ist, dass wir das Risiko des Gesamtportfolios über die Allokation in Fixed Income steuern können“, erklärte der nicht genannt werden wollende Family Officer. 2022, als die Kurse langlaufender Govys fielen, wurde diese Einschätzung aber auf die Probe gestellt. Der Zinsanstieg gab den Denkanstoß, statt Durations- besser etwas mehr Spread-Risiken zu nehmen. „Zu den damaligen Niveaus war es auch attraktiv, Positionen in High Yields und Structured Credit aufzubauen.“

In Erwartung von Zinssenkungen tendieren allerdings andere Marktteilnehmer zum Durationsrisiko. Beispielsweise erklärte Pinebridges Robert Vanden Assem: „Historisch betrachtet mögen Spreads sehr attraktiv sein. In den nächsten Monaten geht es aber um die Duration.“ Nach Einschätzung von Vanden Assem möchte die Fed, wenn die Möglichkeit besteht, die Zinsen senken. Die Inflation sei im Rückwärtsgang. „Die Frage ist aber, an welchem Ende der Zinskurve sich die Zinssenkungen auswirken“, gab der Family Officer zu bedenken. „Wer Zinsrisiko nimmt, muss auch bei der Kurvenpositionierung richtig liegen.“

Voll auf das Durationsrisiko will man auch bei PGIM nicht setzen. Allerdings weniger wegen der Inflationsentwicklung. Wolfgang Sussbauer: „Duration ist eine sehr binäre Entscheidung. Man liegt richtig oder falsch. Und eine falsche Durations-Entscheidung lässt sich auch nicht durch viele richtige Bottom-up-Wetten aufwiegen.“ In der derzeitigen geopolitischen Lage sei es auch besonders schwierig, das Duration-Risk richtig zu wählen. Als Beispiel, wo sich aktive Wetten fahren lassen, nennt Sussbauer die Sektoren. Gerade über die Private-Debt-Sparte, wo man als Manager besonders eng an den Unternehmen ist, könne man einen guten Einblick über die Geschäftserwartungen gewinnen und dann entsprechende Über- und Untergewichtungen fahren.

Festlegen müssen sich Anleihen-Akteure auch, welche Fixed-Income-Segmente sie – bei allen Diversifikationsbestrebungen – über- oder untergewichten wollen. Von Moderator Björn Wille, im Hauptberuf Leader Investment Strategy bei Mercer, nach den attraktivsten Segmenten für 2025 befragt, verwies Nuveen auf die derzeitige Attraktivität von Taxable Municipals. Zudem sehe man bei CLOs Opportunitäten. Pinebridge ist für High Yield und High Quality mit langer Duration positiv gestimmt.

Stefan Prey erkennt große Chancen in Private Debt und schätzt an dem illiquiden Segment insbesondere die höheren Renditen und die niedrigere Volatilität. „Wenn es um die eigenen Pensions geht, wollen die Anspruchsberechtigten grundsätzlich einen hohen Return. Und gerade kurz vor der Pensionierung ist Volatilität das Letzte, was man sich wünscht.“ Nach wie vor schätzt der Vodafone Pension Trust aus Liquiditätsgründen Staatsanleihen, zumal diese auch wieder Renditen und die geringsten Kreditrisiken bieten.

Für das Family Office „sehen CLOs am interessantesten aus“. Für dieses Segment sprechen die hohen Absolute Returns und der Equity-Puffer. „Risikoadjustiert bieten CLOs wirklich attraktive Rendite-Level.“ Zwar seien die Spreads etwas zurückgegangen, andererseits sieht das Family Office das Makroumfeld nicht zu pessimistisch. „Wir glauben, dass Credit-Risiken überschaubar bleiben.“ Mit etwas Skepsis blickt man dagegen auf Private Debt – zumindest, was Mainstream-Ansätze angeht. Nischen können aber interessant sein. Als Beispiel nennt der Investor Risk-Sharing-Strategien, bei denen Banken deren Kreditrisiken abgekauft oder versichert werden. Das Risikoprofil sei interessant und teilweise seien zweistellige Renditen möglich.

Für CLOs kann sich auch PGIM begeistern. Der Asset Manager schätzt zudem Anleihen aus den Schwellenländern. Für die Emerging Markets sprechen für Wolfgang Sussbauer, neben „auskömmlichen current Yields von sieben bis acht Prozent“, die Geopolitik und der FX-Rückenwind. „Wenn sich der Dollar abschwächt, performt EMD meist recht gut.“ Allerdings sollte man selektiv vorgehen und es empfiehlt sich, Local und Hard Currency sowie EM Corporates abzudecken.

Apropos „selektives Vorgehen“: Konsens bestand im Panel, dass aktives besser als passives Management ist. Anders Persson, diesbezüglich inoffizieller Panel-Sprecher: „In einem von Unsicherheit und Volatilität geprägten Umfeld, in dem die Märkte sowohl in die eine wie die andere Richtung überschießen, ist aktives Management unglaublich wichtig.“

Schlagworte: Anleihen | High Yield Bonds / Hochzinsanleihen | LDI/CDI | Private Debt

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