DVFA hinterfragt die passive Kapitalanlage
In den USA wurde im vergangenen Jahr erstmals mehr Vermögen passiv statt aktiv verwaltet. Die DVFA beschäftigt sich nun mit den Folgen. So hängen die Preise eines Einzelwerts durch den Passivtrend stärker von der Gewichtung in einem Index ab.
Die Mitglieder der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management (DVFA) beobachten die zunehmende Verbreitung passiv verwalteter Anlagen mit Sorge. Das zeigt die neue „Monatsumfrage“ der DVFA unter ihren 1.400 Mitgliedern. Zur Begründung für die Umfrage verweist der Verband auf die Marktentwicklung in den Vereinigten Staaten. Dort wurde am Ende des vergangenen Jahres mit 13,29 Billionen US-Dollar erstmals mehr Anlagevermögen passiv verwaltet, etwa in ETFs, ETNs und passiv verwalteten Investmentfonds, als in aktiv gesteuerten Fonds (13,23 Billionen US-Dollar), wie der Fernsehsender CNBC unter Berufung auf Daten von Morningstar berichtete.
Die Teilnehmer der neuen DVFA-Umfrage hingegen sehen – ohne Mehrfachnennungen – durchaus Gründe gegen passives und für aktives Fondsmanagement. Dabei richten sie das Augenmerk unter anderem auf das höhere Potenzial, langfristig den Markt zu schlagen (Outperformance, 52 Prozent), oder auf das Risikomanagement (33 Prozent). Denn grundsätzlich, so die DVFA, können aktive Manager schneller und zielgenauer als indexgebundene Fonds auf veränderte Gegebenheiten und Daten reagieren. Das gelte insbesondere für engere, weniger effiziente Märkten oder wenn spezifische Anlagevorschriften einzuhalten seien.
Befragt nach der Haltedauer gehen 43 Prozent der Teilnehmer davon aus, dass passive Fonds länger gehalten werden als aktive Vehikel. Immerhin 30 Prozent erwarten das Gegenteil („kein Unterschied“: 27 Prozent). Laut der DVFA komme es hier vor allem auf die Motivation der Investoren an. So nutzten institutionelle Anleger ETFs gern zur taktischen Allokation, „um bestimmte Exposures schnell verändern zu können“.
Finanzprofis sorgen sich um die Liquidität der Märkte
Im Hinblick auf die zunehmende Verbreitung passiv gemanagter Anlageinstrumente befürchten die Mitglieder des Investmentverbands mit Sitz in Frankfurt am Main negative Auswirkungen auf die Liquidität an den Märkten. Dementsprechend ruft die DVFA in Erinnerung, dass insbesondere auch Aufseher wie der Finanzstabilitätsrat (FSB), die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) und der Internationale Währungsfonds seit mehr als zehn Jahren das Augenmerk besonders auf die Liquiditätswirkungen passiver Anlageformen richten – gerade in Krisenzeiten.
Auch über 40 Prozent der von der DVFA befragten Investment Professionals erwarten negative Folgen für die Marktliquidität infolge des auch weltweit gestiegenen passiv verwalteten Vermögens. Immerhin 32 Prozent jedoch nehmen positive Effekte an, 28 Prozent sehen keine Auswirkungen. Skeptisch gesehen werden vor allem getriggerte „Herdeneffekte“ passiver Fonds, sobald Kauf- und Verkaufsschwellen überschritten werden.
Mehrheit erwartet erhöhtes Gesamtrisiko
Vor diesem Hintergrund hinterfragte der Verband auch die Wirkungen auf Korrelationen und Konzentrationen bei Einzeltiteln. Hier war das Ergebnis eindeutig: Zwei Drittel (67 Prozent) der Teilnehmer sehen erhöhte Korrelationen, vor allem aber Konzentrationen als Folge der immer höheren passiv verwalteten Vermögen.
Infolgedessen sehen 59 Prozent ein erhöhtes Gesamtrisiko, etwa im Hinblick auf eine größere Marktvolatilität, insbesondere in Abschwungphasen. Keine beziehungsweise sich gegenseitig ausgleichende Effekte erwartet ein Drittel der Investment Professionals. Eine gewisse Tendenz zur Überbewertung könne allein schon durch stetige Nachfrage passiv verwalteter Fonds entstehen, heißt es.
Und umgekehrt könne durch passive Fonds in Krisenzeiten der bekannte „Drehtüreffekt“ deutlich verstärkt werden, so bei negativen Meldungen, plötzlich gehäuften Anteilsrückgaben respektive Portfolioumschichtungen, wie die DVFA erläutert. Das gelte gerade für auf Spezialthemen gerichtete Indexprodukte. „Als während der griechischen Staatsschuldenkrise die Athener Börse Mitte 2015 vorübergehend geschlossen war, warnten auch bekannte Investoren wie Carl Icahn und Bill Gross vehement vor den Folgen der ETFs, insbesondere vor einer ‚Liquiditätsillusion‘ und dem plötzlichen Austrocknen der Märkte“, wie der Verband in Erinnerung ruft.
Tendenziell steigende Bedeutung der Fundamentalanalyse erwartet
Sollten durch die passiven Fonds und Produkte die Korrelationen von Einzelwerten steigen, würde Fundamentalanalyse von Investmentbanken, Brokern und Fondsmanagern weniger wichtig. Das sehen 23 Prozent der Teilnehmer so. Fast jeder zweite dagegen (48 Prozent) erwartet eine geringere Markteffizienz und dadurch steigende Bedeutung der Fundamentalanalyse. Gleichbleibende Wichtigkeit sehen 29 Prozent der Investment Professionals. „Darin liegt in der Tat eine Chance zur Trendumkehr“, schließt Ingo R. Mainert, stellvertretender Vorstandsvorsitzender der DVFA, an die letzte Frage an. „Je weniger Geld aktiv gemanagt wird, desto mehr kommt es darauf an, Informationsasymmetrien im Voraus zu erkennen und zu nutzen, gerade für kleinere und mittlere Werte. Es gibt also keinen Grund, den ‚Faktor Mensch‘ im Asset Management abzuschreiben.“
„Es war allerdings zu befürchten“, fährt Mainert fort, „dass eine Mehrheit der Investment Professionals die Zunahme passiv gemanagter Fonds eher mit negativen Folgen – höhere Konzentration und Volatilität – verbindet.“ Das gelte vor allem für schwierige, krisenhafte Marktsituationen, und wenn man die Sache extrem denkt, so der DVFA-Vorstand. Würden sämtliche Anlagegelder in passiven Indexprodukten liegen, gäbe es keine fakten- und datengetriebene mikroökonomische Preisbildung mehr, argumentieren sie bei dem Verband. „Doch dazu muss es nicht kommen“, fährt Mainert fort, „denn Research, Datenanalyse, menschliche Erfahrung und vorausschauendes, aktives und wirkungsorientiertes Fondsmanagement schaffen Mehrwert – und sind für eine funktionierende Marktwirtschaft unverzichtbar.“
Nützliche Instrumente des Kapitalmarktes gehen mit Gefahren einher
Mainerts Fazit: „Der Begriff ‚passiv gemanagtes Produkt‘ ist eigentlich ein Widerspruch in sich. Natürlich sind diese Instrumente nützliche Elemente des Kapitalmarktes, bringen den Anlegern durch Skalierungseffekte Vorteile hinsichtlich der Kosten und erleichtern die Diversifizierung. Aber ich sehe durch die jetzt erreichten Größenordnungen doch ein paar Risse im Ökosystem der Märkte und auch Gefahren für die Kapitalallokation.“
Mehrere Studien deuteten darauf hin, dass Preise einer Asset-Klasse oder eines Einzelwerts durch den Passivtrend stärker von der Gewichtung in einem Index abhängen, so Mainert. „Unternehmensspezifische Fundamentaldaten und dadurch generierte Preissignale verlieren tendenziell an Bedeutung. Dies ist volkswirtschaftlich problematisch und am Ende vielleicht sogar nachteilig für die Finanzstabilität.“
Lesetipp: Eigentlich hätte 2023 für Europas Fondsbranche ein erfreuliches Jahr sein können: Dank stabiler Bond- und steigender Aktienmärkte legten die Assets under Management von 13,3 auf 14,4 Billionen Euro zu. Weniger erfreulich war jedoch für die Gesamtbranche, dass der Zuwachs vor allem den margenarmen passiven Produkten und den größten Asset Managern zugutekam.
Autoren: Tobias BürgerSchlagworte: Aktiv vs. Passiv
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