Traditionelle Anlagen
21. Mai 2020

ESG und ETF: zwei Kürzel, ein Dilemma

Anlegern steht eine wachsende Zahl an nachhaltigen ETFs zur ­Verfügung. Wenn in den ­europäischen Varianten ein Ölunternehmen zu den größten ­Positionen zählt, ist dies für die Klimaziele jedoch kontraproduktiv.

Anlegern steht eine wachsende Zahl an nachhaltigen ETFs zur ­Verfügung. Dabei handelt es sich meist um Best-in-Class-­Ansätze mit geringem Tracking Error. Wenn deshalb jedoch in den ­europäischen Varianten ein Ölunternehmen zu den größten ­Positionen zählt, ist dies für die Klimaziele kontraproduktiv. Eine Verknüpfung mit den Sustainable Development Goals wäre aus ökologischer Sicht ­sinnvoll.

Auf Nachhaltigkeit getrimmte ETFs wachsen dynamisch. Laut Scope wurde die Hälfte der ESG-ETFs, die deutsche Anlegern offen stehen, erst in den beiden vergangenen Jahren aufgelegt. Die ­Ratingagentur zählte bis Ende Oktober 145 Fonds, die zusammen rund 39 Milliarden Euro verwalten. 110 dieser ETFs sind Aktienfonds. I-Shares, UBS, Lyxor und BNP Paribas Asset Management haben jeweils mehr als zehn nachhaltige Fonds im Angebot. Die meisten nachhaltig ausgerichteten Aktien-ETFs – nämlich 33 – offeriert ­I-Shares. Dabei wird es aber nicht bleiben. Blackrock-Boss ­Larry Fink kündigte im Februar eine Verdopplung von I-Shares ­gesamter ESG-ETF-Palette auf 150 Produkte an.

Schön an der Produktschwemme ist für Anleger, dass sich nach Angaben von Scope die durchschnittlichen Kosten neu aufgelegter Fonds von 2007 bis heute von 64 auf 24 Basispunkte reduziert ­haben. Fast zwei Drittel der für die nachhaltigen ETFs verwendeten Aktien-Benchmarks stammen gemäß der Ratingagentur vom ­Indexanbieter MSCI. Unternehmen, die unter Nachhaltigkeits­aspekten sehr gut abschneiden, erhalten eine höhere Gewichtung. Aufgrund des ESG-Auswahlprozesses gibt es eine aktive Abweichung zum rein kapitalisierungsgewichteten Index.

Besonders nachhaltig, insbesondere mit Blick auf den Klima­wandel, scheinen diese Indizes jedoch nicht zu sein. Im Gegenteil: Praktisch jeder europäische Nachhaltigkeits-ETF, der nicht explizit fossile Energien ausschließt, führt in seiner Top-10-Liste Aktien des Ölunternehmens Total auf. Meist finden sich Total-Titel sogar unter den größten fünf Positionen. Das französische Unternehmen ist ein Öl- und Gas-Konzern, der 2019 einen Umsatz von 200 Milliarden Dollar erzielte. Etwas mehr als die Hälfte der operativen ­Einnahmen des Euro-Stoxx-50-Unternehmens stammt aus dem Geschäftsfeld „Exploration & Production“.

Ein Schwergewicht mit Best-in-Class-Status: Total SA

Hier zeigt sich die Problematik, wenn man mit einem passiven ­Ansatz nicht nur Finanz-, sondern auch Nachhaltigkeitsziele ­erreichen will. Bei den üblichen Best-in-Class-Ansätzen werden aus jeder Branche die nach ESG-Kriterien besten Titel ausgewählt und mit diesen dann das Portfolio zusammengestellt. Durch die identische Branchenstruktur sollen Eigenschaften der jeweiligen klassischen Indizes beibehalten und der Tracking Error zu diesen klein gehalten werden. Schließlich wollen die Nutzer der ESG-­Produkte als Treuhänder nicht hinter der Performance klassischer Indizes zurückbleiben. Ob aber ein Ölförderer und Tankstellenbetreiber wirklich das passende Investment ist, um das Pariser Zwei-Grad-Ziel zu erreichen?

Mit einer Marktkapitalisierung von über 60 Milliarden Euro (20. März) ist Total auch im Euro-Stoxx 50 und im Stoxx 50 ein Schwergewicht, an dem ETF-Anbieter kaum vorbeikommen, wenn sie nicht größere Abweichungen zum Markt riskieren wollen. Den ­dänischen Windrad-Bauer Vestas – die mögliche nachhaltige Alternative um den Energiesektor zu besetzen – bewertet die Börse ­dagegen mit nur 13 Milliarden Euro. Ein Best-in-Class-Beispiel ist der MSCI EMU Socially Responsible Ucits ETF von UBS, der in Unternehmen investiert, „die im Vergleich mit der Konkurrenz aus ihrem Sektor über ein sehr hohes Rating in den Bereichen Umweltschutz, soziale Verantwortung und Unternehmensführung (ESG) verfügen“. Zu den Top 3 dieses ETF zählt wegen der hohen Börsenbewertung auch Total.

Analysen von SD-M und Morningstar zeigen auch, dass man Total im Öl-Sektor Best-in-Class-Status durchaus zubilligen kann. Betrachtet man die sektorspezifischen Sustainable Development Key Performance Indicators, SD-KPIs, kommt Total beim ESG-Dienstleister SD-M mit 79,3 Prozent auf einen hohen Wert und damit zu einer Übergewichtung sowohl im Euro I-Stoxx 50 SD-KPI und ­I-Stoxx Europe 600 SD-KPI als auch im Solactive Euro IG Corporate SD-KPI. Innerhalb des Sektors rangieren Repsol mit 75 und BP mit 70 Prozent auf den Plätzen zwei und drei. Die KPIs im Öl- und Gas-Sektor sind die „Treibhausgas-Effizienz in der Produktion“, die mit 40 Prozent gewichtet wird, die mit 31 Prozent gewichteten operativen Vorfälle und Vorsichtsmaßnahmen sowie die Treibhausgasemissionen von Produkten & Reserven, die ein Gewicht von 29 Prozent haben. Total erreicht bei diesen drei Schlüsselindikatoren 100, 80 sowie 50 Prozent. SD-M sieht sich selbst als globaler Pionier auf dem Feld der standardisierten ESG-Integration. „Im Sinne einer ausreichenden Mischung und Streuung tragen die KPIs dazu bei, Ausschlüsse zu vermeiden“, erläutert Gründer und Gesellschafter Dr. Axel Hesse den KPI-Ansatz. Die Bafin hat auch in ­ihrem Merkblatt zum Umgang mit Nachhaltigkeitsrisiken den ­SD-KPI Standard 2016-2021 als einen möglichen externen Nachhaltigkeitsstandard für beaufsichtige Unternehmen benannt.

Tracking Error first

Durch dieses Marktkapitalisierungs-Dilemma entsteht aber der Eindruck, dass die Fondsanbieter, aber auch die Kunden, mit den Nachhaltigkeits-ETFs eher den Tracking Error zu den klassischen Indizes klein halten als Nachhaltigkeitsziele verfolgen wollen. ­Dieser Eindruck verstärkt sich leider noch, wenn die Produkte trotz der hohen Gewichtung von Total-Titeln in ihrer Selbstbeschreibung sogar direkt auf ökologische Ziele verweisen. I-Shares offeriert den Dow Jones Eurozone Sustainability Screened Ucits ETF, bei dem in Unternehmen in der Eurozone investiert wird, „die auf ihre ­wirtschaftlichen, umweltbezogenen und sozialen Merkmale hin überprüft wurden“. Die gleich zweitgrößte Position: Total.

Wie relativ Nachhaltigkeit ist, zeigen auch andere Produkte. Amundi investiert mit seinem MSCI Europe SRI Ucits ETF in Unternehmen, „welche ein erstklassiges Rating in den Bereichen Umwelt, sozialer Verantwortung und Grundsätze guter Unternehmensführung (ESG) haben“. Die fünftgrößte Position dieses ETF: Total. Amundi verweist auf Nachfrage auf den Best-in-Class-Ansatz, der darauf abziele, nur die 25 Prozent der am besten bewerteten Unternehmen in jedem Sektor im Fonds zu halten. Total komme auf ein Gesamtrating von A und ist damit im besten Viertel der Öl- und Gasunternehmen enthalten. Unternehmen, die alle Filter ­bestehen, werden dann nach ihrer Marktkapitalisierung gewichtet. Die Information, dass es sich bei den Fonds von I-Shares und Amundi um Best-in-Class-Auswahlverfahren handelt, finden zumindest interessierte Anleger in den jeweiligen Verkaufsprospekten.

Verhaltenskontroversen trotz eines guten ESG-Scores

Die Produktbeschreibung des Euro Stoxx 50 ESG Ucits ETF von UBS schließt laut „Herstellerangaben“ Unternehmen aus, die ­gegen die Grundsätze des Global Compact der Vereinten Nationen verstoßen – und verweist auf diesem Weg auch auf ökologische ­Ziele. Trotzdem unter den Top-3-Investments des ESG-ETF von UBS: Total. Ein direkter Verstoß gegen den Global Compact liegt zwar im Fall von Total-Titeln nach Einschätzung von Experten nicht vor – trotzdem handelt es sich nicht nur wegen des Sektors um ­eine grenzwertige Position. UBS erklärt, dass Ölförderung per kein Verstoß gegen die Global Compacts darstellt. Das siebte Prinzip ­fordere, dass Unternehmen vorsorglich mit möglichen Umweltproblemen und Risiken umgehen sollten. „Vorsorglich“ beinhalte „Risk Assessment, Risk Management und Risk Communication“.

Auch Ratingagenturen sehen keine offenkundige Verletzung. „Rein methodisch liegt für uns und für vermutlich auch andere Ratingagenturen im Falle von Total kein schwerwiegender Verstoß gegen den UN Global Compact vor“, sagt Frieder Olfe von der Ratingagentur Imug/Vigeo Eiris. Einen so gravierenden Umweltskandal wie bei BP im Zusammenhang mit der Ölplattform Deepwater Horizon oder wie bei Autoherstellern mit dem Dieselskandal gebe es bei Total derzeit nicht. Allerdings sei Total trotz eines guten ESG-Score wegen des Umsatzes aus fossiler Energie und einer ganzen Reihe an Verhaltenskontroversen „für viele nachhaltige Investoren nicht investierbar“, so Olfe. „Wir führen Total wegen Korruptionsfällen, Menschenrechtsverletzungen und zuletzt auch wegen Umwelt­klagen in den USA und Frankreich auf unserer Warn-Liste.“

Unternehmen, in die der X-Trackers ESG MSCI Europe Ucits ETF investiert, sollen unter anderem „eine geringe gegenwärtige und potenzielle Kohlenstoffemission zeigen“. Dieser ETF bildet den ESG Leaders Low Carbon ex Tobacco ab. Bereits ausreichend für den „Leader“-Status ist, wenn ein Unternehmen nicht zu den 20 Prozent eines Sektors zählt, die die höchste Intensität an Kohlenstoffemissionen aufweisen. Anfang Dezember zweitgrößter Wert dieses Low-Carbon-Index: Total. Trotzdem liegen laut DWS-Mann Eric Wiegand, Leiter Vertriebsstrategie X-Trackers ETFs, die ­Kohlenstoffemissionen des Portfolios der MSCI-ESG-Leaders-Low-Carbon-Indizes um 60 Prozent niedriger als der entsprechenden Original-Indizes.

Vom Ziel, keinen allzu großen Tracking Error zu fahren, können sich allerdings auch aktive Nachhaltigkeitsfonds meist nicht lösen. So hält der Allianz Stiftungsfonds Nachhaltigkeit ausweislich des Jahresberichts 2018 neben französischen Staatsanleihen Aktien der Unternehmen British American Tobacco, Diageo, Carlsberg, Antofagasta, Total, Repsol, Carnival, Tui und Coca-Cola. AGI teilt zu ­diesem Portfolio zum einen mit, dass mittlerweile Investments in zum Beispiel Tabak-Unternehmen ausgeschlossen sind. Zum ­anderen erläutert AGI, dass man in den SRI-Strategien darauf ­abziele, den Anlegern sowohl eine gute Performance und eine gute Qualität im Hinblick auf ESG-Kriterien über das Portfolio zu ­liefern. „Mit dem Fondskonzept, das seinen Ursprung im institu­tionellen Geschäft hat, haben wir institutionelle Ansprüche an ­Diversifikation, Tracking Error und Rendite umgesetzt und mit ­unserem Nachhaltigkeitsansatz verknüpft“, so ein Pressesprecher. Verwirklichen ließen sich diese Ziele mit einem Best in Class und auf einer solchen Strategie basiere auch dieser Fonds. Die Frage, ob die Portfoliobestandteile Enel, Eni und Iberdrola bei den Versorgern und Daimler, BMW, Peugeot und Renault bei den Autoher­stellern alle Best in Class sind, lässt der Pressesprecher aber offen. Auch die Brauereiunternehmen Heineken, Anheuser-Busch und Carlsberg sind für AGI anscheinend sowohl nachhaltig als auch ­alle drei Best in Class zu sein.

Size matters

Obwohl Nachhaltigkeit für die Kapitalanlage ein immer größeres Thema wird, ändert sich das Investmentuniversum nur langsam. Davon geht auch Thomas Heinatz, Kapitalmarktexperte bei der ­Unternehmensberatung Accenture, aus. „MSCI ist allerdings sehr aktiv bei der Weiterentwicklung von Indizes. Es finden Umgewichtungen auf der Basis statt, dass man etwas vom Kriterium der Marktkapitalisierung abrückt und stärker Aspekte wie den Energieverbrauch berücksichtigt“, erläutert Heinatz. Total sei aber ein zu großes Unternehmen, als dass nachhaltige Indizes auf diese ­Aktien verzichten können. „Außerdem sind große Energieunternehmen auch große Erzeuger von Erneuerbaren Energien. Institutionelle Investoren sollten darum nicht in schwarz-weiß-Schablonen ­denken und prinzipiell weniger auf den Status quo als auf die nachhaltigen Fortschritte eines Unternehmens achten.“

Aktuell nicht mehr im Low-Carbon-Index

Die erwähnten Weiterentwicklungen von Indizes durch MSCI scheinen sich jüngst auch im Low-Carbon-Index bemerkbar zu ­machen. DWS-Mann Wiegand weist darauf hin, dass Total seit dem 20. März kein Mitglied dieses Index mehr ist. Ob es für MSCI nicht mehr vermittelbar war, dass ausgerechnet ein Ölunternehmen eine der größten Positionen des MSCI Europe Low Carbon Leaders ­Index sein soll? MSCI erläutert die Indexanpassung damit, dass Unternehmen mit der höchsten „carbon emissions intensity“ und oder besonders großen fossilen Reserven ausgeschlossen werden. Da beides mit der Marktkapitalisierung verglichen wird und diese am 18. März auf einem Tiefpunkt war, ist eher von einer technischen Indexanpassung auszugehen. Mit fortschreitender Markterholung könnte Total also wieder ein Low Carbon Leader sein. Ein Ziel von MSCI ist bei den Nachhaltigkeits-Indizes schließlich, den Tracking Error zum Marktindex zu minimieren. Auch darum ist Total weiter Bestandteil des MSCI Europe ESG Leader Index.

Bis zur eventuellen Wiederaufnahme vertreten den Energiesektor nun der Biokraftstoffhersteller Neste Oil, Statoil, das Energieinfrastruktur-Unternehmen Snam, Enagas und Galp Energia, der nach eigenen Angaben größte Solarstromanbieter der iberischen Halbinsel. „Innerhalb des Energiesektors sind durch den Auswahlprozess eher Konzerne vertreten, die in der weniger CO2-intensiven Gasförderung engagiert sind“, teilt Eric Wiegand, DWS, mit. Wie dieses Beispiel zeigt, ist ein Best-in-Class also auch ohne eines der größten (Energie-)Unternehmen möglich.

Best in Class als Best Momentum

Dem Nachhaltigkeitsgedanken können Best-in-Class-Fonds trotz kritischer Sektoren auch dadurch gerechter werden, wenn sie diese Ansätze so gestalten, dass sie Unternehmen mit „ESG-Momentum“, also mit den erwähnten „nachhaltigen Fortschritten“, stärker berücksichtigen. Dies entspricht auch der Best-in-Class-Strategie der AGI, die auch Titel beinhaltet, die eine positive Dynamik in Richtung eines deutlich verbesserten ESG-Profils aufweisen. Ein solcher Nachhaltigkeitsansatz hat auch wie Engagements den Vorteil, Wertsteigerungen realisieren zu können, da nicht nur in die bereits nachhaltigsten und damit in die auch nicht mehr günstigsten Unternehmen investiert wird. Tatsächlich zählt Total neben Repsol und Shell für Morningstar („Understanding the Emissions Challenge“; Januar 2020) zu denjenigen Unternehmen aus dem Ölsektor, die Fortschritte bezüglich des Emissionsausstoßes machen. Morningstar hält jedoch auch fest, dass die Reduktionsziele der drei Ölunternehmen trotz aller Ambitionen nicht ausreichen, um dem Zwei-Grad-Ziel gerecht zu werden.

Eine solche Best-Momentum-Strategie verfolgt auch der MSCI EMU ESG Trend Leaders Ucits ETF von Lyxor. Dieser Fonds will Zugang zu Unternehmen bieten, „die ein robustes ESG-Profil im Vergleich zu Ihrem Sektor aufweisen, sowie einen positiven Trend zur Verbesserung dieses Profils“. Dass deshalb Total aber gleich der zweitgrößte Wert des ETF sein muss? Diese Frage stellt sich insbesondere, wenn laut der Produktbeschreibung „Unternehmen aus ESG-sensiblen Sektoren oder deren Produkte oder Aktivitäten, die negative Auswirkungen auf die Gesellschaft oder die Umwelt ­haben könnten“ ausgeschlossen sind. ETF-Anbieter Lyxor teilt hierzu mit, dass der Energiesektor und damit die Total SA anders als ­Vertreter der Sektoren Alkohol, Tabak, Glücksspiel, Nuklearenergie sowie konventionelle und kontroverse Waffen nicht unter diese Ausschlussklausel fällt.

Buchstäblich zielorientierter für den Nachhaltigkeitsgedanken ­wäre eine Berücksichtigung der 17 Sustainable Development Goals (SDGs) der UN. Die Ratingagentur Scope erwartet, dass es zu einer weiteren Ausdifferenzierung des nachhaltigen Angebotes sowohl auf der Aktien- als auch der Rentenseite kommt. Hier wären für die Ratingagentur „beispielsweise Produkte auf die Sustainable ­Development Goals denkbar“. Einen entsprechenden Fonds ­offeriert bereits seit ­Dezember 2017 Ökorenta. Der One World ­Protect wird von Grohmann & Weinrauter gemanagt und bezüglich Nachhaltigkeit von der Steyler Ethik Bank beraten. Dieser Fonds hat einen ­drei­fachen Nachhaltigkeitsfilter, nämlich neben dem Best in Class und Ausschlüssen auch die Berücksichtigung des Beitrags des ­Unternehmens zu den 17 Sustainable Development Goals. „Als ­Unternehmen aus dem Öl-Sektor zahlt Total auf keines der SDG-Ziele ein und wird darum ­herausgefiltert. Dies gilt auch für ­Automobilunternehmen“, erklärt Martin Weinrauter den Nachhaltigkeitsansatz. Ausnahme von der Regel: Elektroautopionier Tesla.

Optimierung mit den 17 SDGs

Einwenden lässt sich gegen diesen strikten Ansatz, der das ­Universum auf etwa 365 Werte schrumpft, dass die Welt in den kommenden Jahren nicht ohne Öl auskommen wird, Total Best in Class sein mag und manche Investoren gerade jetzt die hohen ­Dividenden von Öl-Unternehmen besonders schätzen. „Diese ­Argumentation ist aber nicht zukunftsweisend“, entgegnet Weinrauter mit Verweis auf die ­Klimaziele und fügt hinzu, dass viele ­Anleger ausdrücklich nicht am Gewinn aus bestimmten Geschäftsfeldern profitieren wollen. Der Energiesektor wird in diesem Fonds durch verschiedene ­Stromversorger „bestückt“. Beispiele für ­Indizes, mit denen sich zielorientiert investieren lässt sind der ­Solactive Sustainable ­Development Goals World MV Index oder der 50 Werte umfassende Global Challenges Index (GCX), der sich laut Angaben der Börse Hannover auf sieben zukunftsrelevante Handlungsfelder konzentriert.

Wie die meisten Studien zeigen, wirken sich nachhaltige ­Investments nicht negativ auf die Rendite aus und begrenzen das Reputationsrisiko. Ein um einige Sektoren und viele Einzeltitel ­reduziertes Universum ist allerdings für das Risikomanagement ein besonderer Balanceakt. Für dessen Vermeidung haben institutionelle Investoren gute Gründe. Wenig ökonomisch nachhaltig wäre in den vergangenen Jahren beispielsweise eine Übergewichtung von Herstellern von Solarzellen gewesen. Nicht im Sinne ­eines ESG-konformen Investierens ist, wenn durch zu einseitiges Investieren das Risikomanagement vernachlässigt wird – Stichwort: ökonomische Nachhaltigkeit. Ebenfalls nicht im Sinne eines ESG-konformen Investierens ist allerdings auch, wenn sich der Nachhaltigkeitsbegriff mehr im Marketing und weniger in der Portfoliokonstruktion wiederfindet. Zudem wirkt ein Mineralöl­unternehmen auf Grund der gewachsenen Dominanz von ­ökologischen Zielen ­wegen des Klimawandels etwas deplaziert.

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