Recht, Steuer & IT
19. Februar 2021

Grüne Schwäne jenseits des Horizonts

Zentralbanken haben sich weltweit zusammengeschlossen, um ­gemeinsam dem Problem des Klimawandels zu begegnen. In der Warnung der BIS vor „Green Swan Events“ kulminiert ­eine ­Debatte, welche in den kommenden Jahren verstärkte Inter­ventionen von Zentralbanken zur Integration und zum Abbau von ­Klimarisiken ­legitimieren könnte.

Sollten sich Zentralbanken für Klimarisiken interessieren? Den Auftakt zu dieser Debatte gab der damalige Governor der Bank of England, Mark Carney, im Jahr 2015 in einer emblematisch gewordenen Rede beim britischen Versicherungsmarkt Lloyd’s of ­London. Carney machte deutlich, warum sich seine Zentralbank, die auch die britischen Versicherer reguliert, für Klimarisiken interessiert: Durch den Klimawandel könne es zu „potentiell tiefgreifenden Veränderungen für Versicherer, Finanzstabilität und die Wirtschaft“ kommen. Zudem gab er eine Erklärung für das weite Auseinanderklaffen von offensichtlichen künftigen Risiken und zögerlicher ­Berücksichtigung dieser durch Marktteilnehmer. In Anlehnung an die „Tragedy of the Commons“, also die Überverwendung von ­Allmendegütern, prägte er die Wendung „Tragedy of the Horizon“. Die katastrophalen Auswirkungen des Klimawandels würden erst jenseits des Zeithorizonts wichtiger Akteure eintreten. Durch den Klimawandel entstehen so Kosten künftiger Generationen, für die gegenwärtige Akteure keinen Anreiz haben, diese zu ­vermeiden. „Mit anderen Worten: Sobald der Klimawandel zu einem ­bestimmenden Thema für die finanzielle Stabilität wird, könnte es bereits zu spät sein.“ Carney nutzte den Auftritt, um für die Task Force for Climate-Related Financial Disclosures (TCFD) zu werben, welche gerade ihre Arbeit aufnahm und mit ihrem Abschluss­bericht 2017 Marktstandards zum Klimareporting etablierte. Die Frage, ob sich Zentralbanken für Klimarisiken interessieren ­sollten, ist inzwischen eindeutig beantwortet worden. In ihrem jüngsten Financial Stability Report widmete sich auch die Fed im November 2020 erstmals dem Thema Klimarisiken und erkannte deren ­materielle Implikationen für Finanzstabilität an. Mittlerweile 83 Zentralbanken und Aufsichtsbehörden, darunter die EZB, die ­Bundesbank und Bafin, die Bank of England, die Bank of Japan und die People’s Bank of China, haben sich seit 2017 im Network for Greening the Financial System (NGFS) zusammengeschlossen. Als letzte große Zentralbank trat die Fed im Dezember 2020 bei.

Nicht-neutrale Marktneutralität

Während die Rede von Mark Carney einerseits als eindrückliche Warnung Widerhall in der Welt der Zentralbanken fand, atmete sie andererseits den Geist des Optimismus, dass über mehr ­Transparenz und eine systematische Integration in das Risikomanagement der Marktteilnehmer eine bessere Bepreisung von Klimarisiken ­möglich sei. Fünf Jahre später ändert sich der Ton langsam. Am deutlichsten dürften europäische Investoren durch Äußerungen von EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel sowie EZB-­Präsidentin Christine Lagarde aufgeschreckt worden seien. „Angesichts dessen, was ich als Versagen des Marktes bezeichne, müssen wir uns auch die Frage stellen, ob Marktneutralität das eigentliche Prinzip sein sollte, das unser Programm zum Ankauf von ­Vermögenswerten antreibt“, sagte Lagarde bei einer Veranstaltung der Vereinten Nationen im Oktober 2020. Sie wiederholte damit ein Argument, welches Schnabel kurz zuvor gemacht hatte und welches eine Überprüfung des Corporate-Bond-Aufkauf­programms in Aussicht stellte.

Das Misstrauen, welches Lagarde und auch Schnabel den Marktmechanismen entgegenbrachte, ist nicht zu unterschätzen: Zen­tralbanker „werden sich die Frage stellen müssen, ob wir nicht ein übermäßiges Risiko eingehen, indem wir einfach auf ­Mechanismen vertrauen, die das massive Risiko, das da draußen besteht, nicht eingepreist haben“, so Lagarde. NGOs kritisieren seit Jahren, dass das Kriterium der Marktneutralität vor allem dazu führe, dass die EZB einen gemessen an deren Beitrag zu Wirtschaftsleistung und Beschäftigung überproportional hohen Anteil brauner Anleihen kauft. Es wäre erstaunlich, würde ein solch weitreichender Schritt wie die Aufkündigung der Marktneutralität auf keinen Widerstand stoßen. Bundesbank-Präsident Jens Weidmann etwa stellte sich solchen Überlegungen entgegen: Regierungen, und nicht Zentralbanken, sollten das Problem des Klimawandels angehen. Speziell fürchtet er, das übergeordnete Ziel der Preisstabilität zu gefährden, sollten sich Zentralbanken auch dieses Themas noch annehmen.

Insgesamt scheint das Kriterium der Marktneutralität, welches Zentralbanken bei ihren Interventionen leitet, jedoch auf tönernen Füßen zu stehen, schließlich begünstigt jede Intervention ­bestimmte Wirtschaftsakteure, Asset-Klassen und Sektoren. „Die Abweichungen von der Marktneutralität beginnen damit, dass ­Zentralbankinterventionen bereits konzeptionell im Widerspruch zum Begriff der Neutralität stehen. Zentralbanken intervenieren, um Marktergebnisse zu verändern“, argumentieren die Researcher Chiara Colesanti Senni und Pierre Monnin in einem Blogeintrag des Thinktanks Council on Economic Policies. Sie fordern, sich ­dieser Realität zu stellen und in eine ehrliche Debatte einzusteigen, welche Interventionen aus welchen Gründen sinnvoll und ­notwendig sind, anstatt sich auf den Standpunkt einer scheinbaren ­Neutralität ­zurückzuziehen.

Abhängigkeit von kurzfristigen Handlungen

Sicher ist, dass in den kommenden Jahren verstärkt klimabezogene Stresstests durchgeführt werden, welche vom NGFS empfohlen und methodologisch vorbereitet werden. Die Banque de France rief bereits 2020 Banken und Versicherungen zur Einreichung von Unterlagen für die Durchführung eines Stresstests auf, die Bank of England plant für 2021 einen Stresstest. Die EZB hat Ende November Guidelines veröffentlicht, welche im Rahmen ihres nächsten Banken-Stresstests in 2022 zur Anwendung kommen. Es sind vor allem einige Besonderheiten von Klimarisiken, welche Zentralbanken dazu bringen, diesen besondere Aufmerksamkeit zu schenken. Der erste umfassende Report des Zentralbanken-Netzwerks NGFS stellt vier Charakteristiken fest: So seien Klimarisiken weitreichend in der Bandbreite und der Stärke ihrer Auswirkungen, die zudem mit hoher Sicherheit eintreten werden. Bedeutender dürfte noch die Irreversibilität der Veränderungen sowie die Abhängigkeit von kurzfristigen Handlungen sein. Aus all diesen Zutaten ergibt sich der perfekte Zündstoff für finanziell bedrohliche Szenarien, wie es ein Anfang des Jahres 2020 publizierter Report der Bank für ­Internationalen Zahlungsausgleich (BIS) auf die Spitze brachte: Der mit „The Green Swan“ betitelte Bericht warnte vor einer durch den Klimawandel ausgelösten Finanzkrise, welcher Zentralbanken handlungsunfähig machen könnte. „Green Swan Events könnten die Zentralbanken dazu zwingen, als ‚Klimaretter der letzten Instanz‘ einzugreifen und große Mengen an entwerteten Vermögenswerten zu kaufen, um das Finanzsystem noch einmal zu retten. Die biophysikalischen Grundlagen einer solchen Krise und ihre ­potenziell irreversiblen Auswirkungen würden jedoch schnell die Grenzen dieser ‚Abwarten und Tee trinken‘-Strategie aufzeigen.“

In diesem Bild zeigt sich – fast wie in einem Science-Fiction-Film – in einem Brennglas die gesamte Tragik der technologischen ­Entwicklung der Menschheit: Investoren und Vermögensverwalter sind durch gewaltige Investitionen in digitale Infrastruktur in der Lage, flexibel auf jede erdenkliche Risikolage zu reagieren, die sich in den kommenden drei bis fünf Jahren stellt, bleiben jedoch völlig blind gegenüber einer ebenso unausweichlichen wie unvorher­sagbaren künftigen Entwicklung, welche sich partout nicht in ­ihren vergangenen Daten zeigen will und für deren Prognose ­ihnen die ökonomischen Anreize fehlen. Dass die von Zentralbanken ­beaufsichtigte, wesentlich kurzfristiger orientierte Branche bis kürzlich diskutierte, ob klimaschonende und -resiliente Aktien und Anleihen eine bessere Performance aufweisen, ist eine sich aus ­dieser Kurzfristigkeit fast zwangsläufig ergebende Folge.

Ebenso sind die Investitionsentscheidungen von Banken und Investoren seit dem Pariser Klimaabkommen zu interpretieren: Laut einem im Dezember 2020 veröffentlichten NGO-Report flossen in den fünf Jahren seit dem Pariser Klimaabkommen allein in 133 ­Unternehmen, die zwölf fossile Großprojekte vorantreiben, 2,7 ­Billionen US-­Dollar. Allein diese zwölf Großprojekte werden – ­sollten diese wie von den Investoren intendiert und nicht durch den Griff zur ­Notbremse aufgehalten die fossilen Rohstoffe in die Atmosphäre freisetzen – rund Dreiviertel des CO₂-Budgets zur Erreichung des 1,5-Grad-Ziels freisetzen. Klimaschutz bedeutet hier – so viel ist mittlerweile auch Zentralbanken klar geworden – ein Hunderte-Milliarden-Grab zu schaffen, was die Bilanzen der von ihnen beaufsichtigten Banken und Versicherungen belasten wird.

Zentralbanken stehen somit global vor einem gewaltigen Problem: Sie sehen mit großer Sicherheit gewaltige Probleme auf Banken, Versicherungen und Kapitalmärkte zukommen, welche sie mit Blick auf ihre eigenen Ziele schwerlich vernachlässigen können. Andererseits sind sie angesichts ihrer begrenzten Mandate und Möglichkeiten bei der Gestaltung der Zukunft auf die Mithilfe von Regierungen und anderen gesellschaftlichen Akteuren angewiesen. Der BIS-Report brachte dies in den fünf „Cs“ zum Ausdruck, mit welchem die Autoren die von ihnen geforderte, neue Rolle von Zentralbanken umreißen: „Contribute to Coordination to Combat Climate Change“. Wie dieser Beitrag der Zentralbanken zur ­Bekämpfung des Klimawandels tatsächlich ausfallen wird, wird ­Gegenstand politischer Debatten der kommenden Jahre werden. Fest steht jedenfalls, dass die Ergebnisse vermeintlich neutraler Marktprozesse aus Zentralbanksicht ihre Unschuld verloren haben und künftig unter starker Beobachtung stehen werden.

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