16. September 2013

Senior Loans statt Festverzinsliche

Erstrangig besicherte Darlehen finden in institutionellen Investoren dankbare Abnehmer. Allerdings hegen einige Kapitalsammelstellen weiterhin Vorbehalte gegen diese Anlageklasse.

Von Banken strukturierte und erstklassig besicherte Darlehen gewinnen in der institutionellen Kapitalanlage im Niedrigzinsumfeld an Bedeutung. Wie aus einer aktuellen Studie von Axa Investment Managers (Axa IM) hervorgeht, gelten die als Senior Loans bezeichneten Wertpapiere als attraktive Alternative zu einer Investition in traditionelle festverzinsliche Asset. 
Axa hat 201 institutionelle Investoren mit einem Gesamtanlagevolumen von 965 Milliarden Euro zu den Chancen und Herausforderungen im Senior-Loan-Markt befragt und die Ergebnisse in der Studie „Senior Loans 2013“ zusammengetragen. Befragt wurden Versicherungen, Pensionskassen, Versorgungswerke, Unternehmen und Family Offices.
Wie der Untersuchung zu entnehmen ist, sind 31 Prozent der befragten Investoren bereits in Senior Loans investiert. Weitere 44 Prozent gaben an, das Thema in ihre Investitionsüberlegungen einbezogen zu haben. Demnach spielen erstrangig besicherte Darlehen für drei Viertel der Anleger eine wichtige Rolle. 
Senior Loans haben in der Regel eine Bonitätsnote im Non-Investment-Grade-Bereich (BB+ oder tiefer). Die höhere Risikostruktur wird dadurch ausgeglichen, dass sie als die hochrangigsten Schuldtitel innerhalb der Kapitalstruktur eines Unternehmens geführt, im Konkursfall also als erste bedient werden. Neben attraktiven Renditemöglichkeiten werden laut den Studienautoren insbesondere die Möglichkeiten zur Diversifikation als Hauptgründe für eine Investition genannt.
Jörg Schomburg, Head of Institutional Sales Deutschland bei Axa IM, kommentiert die Studienergebnisse mit den Worten: „Der Markt für Senior Loans wächst. In den USA und in Europa zusammen liegt das Volumen inzwischen bei 1.800 Milliarden Dollar.“ Gleichwohl, so schränkt Schomburg ein, sei diese Anlageklasse hierzulande noch relativ jung. „Noch 2011 bestand das Fremdkapital europäischer Unternehmen zu über 80 Prozent aus Bankkrediten. Umso bemerkenswerter finden wir das Ergebnis, dass diese Asset-Klasse für einen Großteil der institutionellen Investoren eine Rolle spielt“, wie der Axa-Experte erläutert. 
Zwiegespaltene Investoren 
Insbesondere Versicherungen und Pensionskassen haben Senior Loans für sich entdeckt. Die Investitionsquote liegt mit 36 beziehungsweise 38 Prozent deutlich höher als bei Unternehmen mit Planvermögen (28 Prozent), Versorgungswerken (24 Prozent) sowie Family Offices (20 Prozent). 
Ob eine Kapitalsammelstelle in erstrangig besicherte Darlehen investiert ist oder nicht, hängt häufig von der Größe der Kapitalanlagen ab. Laut den Studienautoren hätten vor allem Investoren mit einem Anlagevolumen von zehn Milliarden Euro oder mehr bereits in Senior Loans investiert (88 Prozent). Indessen hat etwa die Hälfte der Investoren mit einem Anlagevolumen von weniger als zehn Milliarden Euro das Thema zumindest auf der Agenda. 
Nach Angaben von Axa IM sehen institutionelle Investoren den größten Nutzen von Senior Loans vor allem in einer erhöhten Diversifikation. 37 Prozent der Befragten nannten diesen Punkt als Vorteil. Daneben spielten laut den Studienmachern attraktive Rendite- und Performanceaussichten (19 Prozent) und die Vermeidung von Zinsänderungsrisiken (elf Prozent) für die Investoren eine Rolle. Immerhin zehn Prozent nannten auch den Inflationsschutz als Beweggrund für den Kauf von Senior Loans. 
Interessanterweise bewerten die einzelnen Investorengruppen die Attraktivität von Senior Loans unterschiedlich. Während etwa Versicherungen neben der Diversifikation auch die Besicherung als wichtige Eigenschaft in den Vordergrund rücken, streichen Versorgungswerke und Family Offices die variable Verzinsung heraus. Für Unternehmen mit Planvermögen ist vor allem die Höhe der Verzinsung für die Investition ausschlaggebend. 
Im Hinblick auf die größten Herausforderungen im Umgang mit Senior Loans gaben die befragten Kapitalsammelstellen neben den regulatorischen Rahmenbedingungen und dem Risikomanagement insbesondere den schwierigen Marktzugang zu Protokoll. Das überrascht nicht, schließlich sind Senior Loans nicht an der Börse erhältlich. Vielmehr werden sie zwischen Banken und Investoren verbrieft am Sekundärmarkt gehandelt. Auch fehlende Kenntnisse im Bereich dieser Asset-Klasse werden seitens der Investoren als Herausforderung eingestuft. Wie Axa IM gegenüber portfolio institutionell erläutert, sind die Herausforderungen insbesondere im Versicherungsbereich zu sehen: Wie kann eine Versicherung im Rahmen eines Spezialfonds in Loans investieren und gleichzeitig im Rahmen des VAG bleiben? Daraus können sich für Investoren Probleme ergeben, so die Einschätzung.
35 Prozent der Anleger, die Senior Investments bereits thematisiert haben, jedoch nicht investiert sind, nannten „offene regulatorische Umsetzungsfragen“ als Hinderungsgrund. 17 Prozent dieser Gruppe verwiesen auf fehlende Kenntnisse respektive personelle Ressourcen. Für 15 Prozent war die fehlende Liquidität einer der Gründe, nicht in diese Anlageklasse zu investieren, während 13 Prozent auf das „zu hohe Risiko“ verwiesen. Das Risiko ist einer der zentralen Aspekte, die nach Ansicht der Befragten gegen ein Investment sprechen. So gaben 61 Prozent der Anleger, die weder in Senior Loans investiert sind, noch die Asset-Klasse grundsätzlich thematisiert haben, „zu hohes Risiko“ zu Protokoll. 
Praxisbeispiele 
Über das Stadium des bloßen Anschauens sind unter anderem einige deutsche Versicherungsgesellschaften schon hinaus. Ein Beispiel ist die fünf Milliarden Euro schwere Süddeutsche Kranken Leben Allgemeine (SDK). „Wir haben im vierten Quartal 2012 ein erstes Mandat gezeichnet“, so Jan von Graffen, Leiter Kapitalanlagenmanagement bei der SDK. Es handelt sich dabei um einen Publikumsfonds, der in europäischen Senior Secured Loans investiert. „Bei unserem Erstinvestment wollten wir gern nur Europa haben. Dieser Markt ist zwar deutlich kleiner als der US-Markt, ist uns aber einfach näher“, erklärte von Graffen gegenüber portfolio im Frühjahr dieses Jahres. Für die SDK sind Senior Secured Loans nicht nur ein Diversifikationselement, sondern auch ein Renditetreiber. „Wir erwarten uns eine variable Verzinsung von fünf bis sieben Prozent“, so von Graffen. Aufgrund des engen regulatorischen Rahmens für Versicherungen sind für ihn Senior Secured Loans mit einem Rating von B- jedoch die Untergrenze. 
Ganz ähnlich Renditeerwartungen wie die SDK hat die Bayerische Versorgungskammer (BVK). „Eine Rendite von um die fünf Prozent ist für uns in Ordnung, es geht uns nicht um zweistellige Renditen“, so Dr. Constantin Echter, Leiter Zinsprodukte bei der BVK. „Wir sehen Senior Secured Loans als Ergänzung zu unseren High Yields. Attraktiv daran ist für uns die variable Verzinsung. Wir haben dadurch kein Durationsverlust“, erläuterte Echter gegenüber portfolio im März dieses Jahres. Im Frühjahr hatte die BVK einen Beauty-Contest gestartet und Senior-Loans-Manager für ein Investment gesucht.
portfolio institutionell newsflash 11.09.2013/Tobias Bürger und Kerstin Bendix
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