Staatsanleihen machen Staat

Bonds are back! – dies gilt spätestens seit Anfang 2022 als das jahrelange Rendite-Siechtum vom Niedrigzins zum Nullzins und dann zum Negativzins schlagartig zu Ende ging. Spürbar bemerkbar machte sich das Bond Comeback insbesondere bei Staatsanleihen. In den Bilanzen der Versicherer wurden, auch bedingt durch längere Durationen, quasi über Nacht aus stillen Reserven stille Lasten.

Dagegen sehr positiv ist, dass Govys in der Neuanlage wieder – und immer noch – Spaß machen. Beispielsweise berichtete die Signal Iduna zum abgelaufenen Geschäftsjahr: „Den Schwerpunkt der Neuanlage in Zinsträger im Direktbestand bildeten ausgewählte Staatsanleihen.“ In den Berichten der VPV ist zu lesen: „Aufgrund des aktuellen Zinsumfeldes sind wir in der Lage, bei Neuanlagen auskömmliche Renditen bei Investments in sichere Anlagen wie zum Beispiel Staatsanleihen und Pfandbriefen zu erwirtschaften.“

Staatsanleihen zugetan sind aufgrund von ALM- und Solvency-II-Überlegungen vor allem Lebensversicherungen. In deren Allokationen kommen Staatsanleihen auf ein höheres Gewicht als Unternehmensanleihen oder sonstige Anleihekategorien. Nicht-Lebens-Versicherer haben dagegen mehr in Corporate Bonds als in Government Bonds angelegt.

Beim Münchener Verein sind es in der Leben 20 Prozentpunkte mehr Staats- als Unternehmensanleihen, in der Kranken aber elf Prozentpunkte mehr Corporates als Govys. Die DEVK RE hat laut ihrem jüngsten Jahresbericht sogar nur 3,3 Prozent in Staatspapieren angelegt, dafür aber 24 Prozent in Unternehmensanleihen und 21 Prozent in Wertpapieren von Kreditinstituten und anderen Finanzdienstleistern.

Genauere Einblicke dazu, welche staatliche Emittentenrisiken die Versicherungen eingehen, geben börsengelistete Versicherungen. Die Nürnberger Beteiligungs-AG, Holding der vor wenigen Monaten von der Vienna Insurance Group übernommenen Nürnberger Versicherung, führt im Konzernlagebericht mit Nordrhein-Westfalen, Frankreich, Berlin, Italien und Österreich ihre fünf größten Schuldner auf. Diese kommen auf Anteile von 2,2 bis 1,3 Prozent.

Mit Details wartet auch die Allianz SE auf. Die Allianz berichtet zum Halbjahr über ein Debt Exposure von 74,1 und eine Government-Bond-Allokation von 33,1 Prozent. Letztere besteht zu 12,1 Prozent aus Bundesanleihen sowie zwischen 10,9 und 7,5 Prozent aus Staatsanleihen von Frankreich, Italien und den USA.

Polen ein geschätzter Emittent

Am meisten Transparenz bietet die Munich Re. Die Rückversicherung teilt zum Halbjahr mit, dass ihr 70 Milliarden Euro zählendes Government- und Semi-Government-Bonds-Portfolio zu 20 Prozent in Germany, zu 18 Prozent in den USA und zu neun Prozent in Kanada investiert ist. Ohne Supranationals listet die Rückversicherung 14 Staaten auf, denen man Kredit gewährt. Außerhalb von Euroland hält man Anleihen von Australien und Isreal.

Zudem hat die Munich Re 16 Milliarden Euro in Emerging Markets Government Bonds allokiert. Namentlich aufgeführt sind China, Mexiko, Indien, Rumänien, Brasilien, Ungarn, Chile und Südafrika. Mit Abstand größter Emittent in diesem EM-Portfolio ist mit knapp einem Viertel Polen.

Polen? Überzeugt von diesem osteuropäischen Emittenten ist auch ein ebenfalls an der Isar ansässiger Fondsmanager. Für DJE haben polnische Staatsanleihen viele Argumente. Oleg Schantorenko führt zuvorderst an, dass es sich um ein EU-Mitglied handelt, das sich mehr und mehr an Kern-Europa annähert. Zudem profitiere Polen von EU-Förderprogrammen, weist Wachstum auf und hat kein großes Inflations- oder Bonitätsthema. Von S&P gibt es die Note A. „Vieles spricht für eine Renditeannährung an Kerneuropa“, so der Deputy Head of Institutional Clients.

Von diesen Argumenten sollte nicht zuletzt die Währung profitieren, weshalb DJE auch in eine bis 2033 laufende Zloty-Anleihe investiert ist. Diese rentiert mit sechs Prozent und ist mit einem Anteil von 2,3 Prozent derzeit die größte Fondsposition im DJE – Zins & Dividende. Ein zehnjähriger Euro-Bond der Republik Polen bringt knapp vier Prozent.

Die Maturity beläuft sich bei der Munich Re im Schnitt bei zwölf Jahren im Govy-Portfolio und bei sieben Jahren im Emerging-Market-Portfolio. Anzunehmen ist, dass man mit Blick auf die Volumina bis zur Endfälligkeit investiert bleiben möchte. Für kleinere Anleger hat „Polen“ aber noch ein weiteres Argument: „Wir sind schon länger in polnische Staatsanleihen investiert. Diese stellen für uns eine opportunistisch-taktische Position dar. Als Boutique mit etwa 18 Milliarden Euro an Assets under Management sind die Papiere zu diesem Zweck für uns mehr als ausreichend liquide“, so Schantorenko.

Ebenfalls den Schwellenländern zugetan ist die Mecklenburgische Versicherungs-Gesellschaft a.G. hat etwas zwölf Prozent ihrer 1,034 Milliarden Euro an Staatsanleihen in Emerging-Market-Emissionen investiert. Bei den Unternehmensanleihen machen Schwellenländer etwa 13 Prozent der insgesamt 921 Millionen Euro aus.

21x Solva-Quote null

Rein aus Solvency-II-Gesichtspunkten sind mit einer Kapitalanforderung von null Prozent Staatsanleihen aus den 21 Euroländern hochattraktiv. Teures Eigenkapital können Versicherer dafür beispielsweise für Private Equity nutzen. Mit Eigenkapital zu unterlegen sind dagegen Nicht-Euro-EU-Länder wie Rumänien (die für Euro-Emissionen für längere Laufzeiten eine Rendite von bis zu sieben Prozent bieten (!)).

Von den 21 Euroländern sind jedoch die baltischen Staaten, Slowenien, Malta oder Zypern liquiditätstechnisch herausfordernd. „In Staatsanleihen sind wir wegen Solvency II ausschließlich in Emissionen der Euroländer investiert. Das zur Verfügung stehende Spektrum ist für die Bayerische ausreichend“, erklärte Judith Lechermann, CIO der Versicherung die Bayerische, vor einem Jahr im Interview mit portfolio institutionell. Der Fokus liege auf Frankreich, Italien und Spanien.

Nachhaltige Bemühungen können das Solvency-II-Spektrum noch weiter einschränken. Ausschlusskriterien für Staaten können bei Versicherungen neben Arbeitsrechts- und Menschenrechtsverletzungen sowie „Paris-Verweigerer“ und Korruption auch bezüglich Rüstung ein Verstoß gegen Anti-Personen-Minen betreffen. Aus diesem sogenannten Ottawa-Abkommen sind Finnland und die drei baltischen Staaten ausgetreten.

Herausfordernd scheint für Versicherungen derzeit auch zu sein, CO₂-Daten für Staaten zu ermitteln. Dies spricht neben dem Spread für Unternehmensanleihen. Mit Blick auf soziale Nachhaltigkeit wird öfters der Freedom House Index genutzt. Die VHV berichtet beispielsweise, dass man seit diesem Jahr Neuinvestitionen in Staatsanleihen nur in den Ländern vornimmt, die von Freedom House als „frei“ eingestuft werden. Bereits genutzt wird der Staatenindex unter anderen von Concordia, Debeka oder WWK. Dieser schränkt jedoch keine Investments in Euroländer ein.

Viele nutzen Freedom-House-Index

Außer ESG-Daten und Spreads hat natürlich auch vor etwa zehn Jahren die Staatsschuldenkrise und das PIIGS-Drama zu einer gewissen Substitution von Staats- durch Unternehmensanleihen geführt. Gleichwohl sprechen Solva-Null und Renditen für Peripherie-Anleihen. Die Munich Re hat vier Prozent ihres Govy-Portfolios in Spanien investiert, was eine doppelt so große Quote als Italien bedeutet.

Auch die Signal Iduna vertraut auf Spanien und zählt die Südeuropäer mit 2,6 Prozent ihrer Kapitalanlage zu den „Top-Emittenten“. Die DEVK berichtet, dass man „im niedrigen Umfang“ Anleihen von den europäischen Peripherieländern Italien, Irland, Spanien und Portugal hält.

Jede Versicherungsgesellschaft dürfte aber ihre Lehren aus der damaligen Krise für das Risikomanagement gezogen haben. So berichten die Ideal und die Itzehoer, dass man zwar die Solvency-II-Standardformel nutzt. Aber, so beide Versicherer: Europäische Staatsanleihen werden nicht als risikolos angesehen.

Die Baloise Leben wiederum achtet in ihrem Risikomanagement auf eine hohe Fungibilität. Darum halte man „hohe Bestände an liquidierbaren Pfandbriefen und Staatsanleihen“. Nach vorne geblickt, macht man sich auch weniger Sorgen um die PIIGS als um Frankreich. Dass die Spreads französischer Staatsanleihen im vergangenen Jahr erstmals höher ausfielen als die von Italien wurde in der Assekuranz interessiert registriert.

Vor allem auf dem Radar sind aber die Renditepotenziale, die nun auch sichere Papiere bieten. Zum Halbjahr konnte die Talanx über Neuanlagen den Durchschnittskupon ihrer Rentenpapiere von drei auf 3,2 Prozent steigern. Negativ macht sich das gestiegene Zinsniveau allerdings in der eigenen Finanzierung bemerkbar. Die Talanx musste eine eigene Emission mit Fälligkeit im Jahr 2033 mit einem Kupon von immerhin 3,75 Prozent bestücken. Erfreulich ist dieser hingegen für investierende Versicherungen wie dem HDI.

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