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8. Februar 2021

Von Fürstenried bis San Francisco

Das Fundament der Kapitalanlage der Bayerischen Versorgungskammer (BVK) besteht aus Immobilien. Ein Viertel sind nun in dieser Asset-Klasse investiert. Dafür wurde das bayerische ­Direktbestands-Ursprungsportfolio global und durch viele gestalterische Elemente ­erweitert. Dabei hilft es den BVK-Architekten, auch selbst Mörtel an den Fingern zu haben.

Herr Just, Sie kamen vor 22 Jahren von der Hypo-Vereinsbank, wo Sie Immobilienfonds vertrieben haben, zur Versorgungskammer. Würden Sie die damaligen ­Produkte heute gerne kaufen können?

Damals war ich im Relationship-Management tätig und die Idee war, mit ­Immobilien Türen für Cross Sellings zu öffnen. Denn während man im Wertpapiergeschäft meist mit den Spezialisten zusammenkommt, landet man mit Immobilien gleich oben bei den Entscheidungsträgern.

Das HVB-Angebot hat sich auch für die Bayerische Versorgungskammer bewährt, nach meinem Wechsel engagierte sich die BVK hier. Ich kannte das Angebot und die Personen sehr gut und konnte die Vorstands­kollegen überzeugen – und diesen Fonds, in den wir damals investiert haben, gibt es ­immer noch. Wie der ganze Markt hat sich natürlich auch dieser Fonds in den vergangenen 22 Jahren gewandelt. Alles wurde viel globaler, professioneller und spezialisierter. Zudem sind die Volumina jetzt viel größer.

Waren Immobilienfonds anno 1998 für die BVK etwas Besonderes?

Das war eine kleine Revolution! Damals ­bestand das Immobilienportfolio aus einem selbst verwalteten Direktbestand in Bayern. Die Immobilienquote lag bei etwa fünf ­Prozent. Über Fonds kamen Investments in neue Segmente und außerhalb von Deutschland hinzu.

Heute haben Immobilienfonds bei der BVK die Immobilien-Direktanlagen und auch viele andere Asset-Klassen überholt und sind die dominante Investitionskraft. Wir haben über 25 Milliarden Euro und damit 25 Prozent in Immobilien investiert. Davon entfallen 19,1 Milliarden Euro auf die Fondsanlagen und 6,6 Milliarden Euro zählen quasi zu unserem weiter gewachsenen Direktbestands-Ursprungsportfolio.

Gab es in den beiden Dekaden noch weitere Entwicklungssprünge?

Wir haben im Immobiliensegment immer wieder neue Türen aufgestoßen. Eine ­wichtige Weichenstellung erfolgte vor zehn Jahren mit weltweiten Anlagen in Dachfonds, um diversifiziert in Value-add- und opportunistische Projekte zu investieren.

Bedeutend war auch – nachdem wir Europa abgedeckt hatten – in den USA, Asien und Lateinamerika zu investieren. Die Treiber über allem sind die Internationalisierung und Diversifizierung.

Stoppt dieser Weg nun an den Grenzen der Anlageverordnung?

Aufgrund der anhaltend niedrigen Zinsen sind wir im Gespräch mit unserer Aufsicht, um zusätzliche Öffnungsklauseln zu bekommen. Etwas mehr ­Bewegungsspielraum haben wir ja bereits erhalten. Das war und ist sehr wichtig. Schließlich macht es ­keinen Sinn, unter diesen Bedingungen weiter im festverzinslichen Bereich zu investieren. Dabei würden wir unsere Mindestver­zinsung nicht erzielen können und uns ­zudem große Zinsrisiken einkaufen. Je mehr wir in Fixed Income anlegen, desto mehr müssen wir mit anderen Assets ­verdienen beziehungsweise werden dort ins Risiko gezwungen. Vor diesem Hintergrund macht es sehr viel Sinn – auch mit Blick auf die Volatilität – in Substanzwerte wie Immo­bilien zu investieren.

Sind also Immobilien ein Bond Proxy oder ein Renditebringer?

In der Fondsanlage besteht die Möglichkeit, Renditen mit Fremdkapital zu hebeln. Aber auch in der Direktanlage sorgten hohe Wertsteigerungen für hohe Renditen. Wir sehen Immobilien nicht als Bond Proxy an. Es ist aber eine sehr stabile Asset-Klasse, die sich hervorragend für Institutionelle eignet.

Wie stabil war die Asset-Klasse in 2020?

Auch in 2020 war die Gesamtperformance der Immobilien positiv, gegenüber dem Vorjahr aber leicht rückläufig. In Segmenten wie Einzelhandel und Hotel haben die ­Mieter durch die Corona-Pandemie Pro­bleme bekommen. Auch im Bürosegment kam es vereinzelt zu Mietstundungen. Insgesamt waren die Auswirkungen auf die Performance aber sehr überschaubar.

Wegen der Pandemie ging auch das Transaktionsvolumen zurück. Darum erreichten wir in 2020 unsere ehrgeizigen Ziele nicht ganz. Derzeit nimmt das potenzielle Transaktionsvolumen aber langsam wieder zu.

Gibt es eine strategische Asset Allocation für Immobilien? Verschiebt Corona diese?

Natürlich machen wir uns Gedanken zur strategischen Entwicklung des Immobilienportfolios. Etwa 95 Prozent sind relativ ­traditionell und sicher in Büros, ­Wohnungen, Handel und Logistik angelegt. Dazu kommen Beimischungen wie die Hotellerie mit circa 1,2 Prozent.

Wir beobachten die Märkte und passen uns dann entsprechend an. Aber wir wollen ­dabei soweit wie möglich auch antizyklisch agieren. Momentan steht Logistik bei jedem ganz oben auf der Einkaufsliste. Das macht dieses Segment aktuell teuer. Hotels leiden, dürften aber mit dem Ende der Pandemie wieder aufholen. Jetzt antizyklisch in gute Hotels zu investieren, könnte also Sinn ­machen. Ähnlich ist der Leidensdruck bei Retail, allerdings verstärkt Corona den Trend zum Online-Handel.

Dafür hatten wir viel Freude mit den ­Themen Nahversorgung und Fachmarktzentren. Wir konnten kurz vor der ­Pandemie ein Lebensmittelhandelsportfolio in der Schweiz erwerben, was in diesem schwer zugänglichen Markt nicht ganz so einfach ist. Das hat sich hervorragend entwickelt, wie Sie sich vorstellen können.

Antizyklisch war vor der Finanzkrise auch, an Wohnungen festzuhalten.

In diesem Segment sind wir traditionell sehr stark allokiert. In Zeiten, wo viele ­gesagt haben, dass Wohnen zu viel Arbeit macht, haben wir nicht verkauft. Wir haben unsere Wohnungsbestände immer gepflegt und kontinuierlich weiter ausgebaut.

Global machen Wohnungen rund 28 ­Prozent unseres Immobilienportfolios aus, in Deutschland liegt die Quote sogar bei rund 42 Prozent. Ich gehe davon aus, dass Wohnen – auch wegen der positiven Erfahrungen mit Homeoffice – bis auf weiteres ein sehr starkes Immobiliensegment ­bleiben wird.

Das heißt, dass die BVK nun größere ­Wohnungen und kleinere Büros bevorzugt?

In der Direktanlage haben wir kleinere, mittlere und größere Wohnungen. Die ­Unsicherheit auf Grund von Corona sorgt dafür, dass die Leute zögern, jetzt umzu­ziehen. Ich erwarte aber, dass viele Mieter künftig Wohnungen mit einem zusätz­lichen Arbeitszimmer bevorzugen. Es gibt ja auch schon Diskussionen, dass Arbeitgeber die Kosten für Homeoffice in Zukunft bezuschussen sollten.

Aktuell planen wir unser künftiges Büro­gebäude, unser Haus der Zukunft. Daher beschäftigt uns das Thema gerade sehr. Wir entwickeln an der Richard-Strauss-Straße in München einen Bürokomplex mit insgesamt 72.000 qm, wovon wir circa die Hälfte selbst nutzen werden. Als Holzhybrid-Kon­struktion wird dies ein innovatives und nachhaltiges Gebäude. Der Architekt ist Sir David Chipperfield. Wir wollen zukunftsweisende und flexibel nutzbare Flächen schaffen, in denen unsere Belegschaft sich wohl fühlt und effektiv arbeiten kann.

Wir machen uns viele Gedanken, welche Lehren aus der Pandemie zu ziehen sind. Einige Arbeiten werden künftig ins Homeoffice abwandern. Um Austausch und ­Kreativität zu fördern, um Projekte effizient zu bearbeiten, braucht es gleichzeitig auch geeignete Begegnungsflächen. Besonders stark im Fokus steht die Luftqualität. Die Filteranlagen müssen State of the Art sein.

Generell erwarten wir im Bürosektor keinen Einbruch. Die Unternehmen, einschließlich wir selbst, sind froh, wenn sich die ­Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter wieder im Büro einfinden. Die Nachfrage nach effi­zienten, sicheren und modernen Büros in guten Lagen wird auf jeden Fall bestehen bleiben. Da bin ich mir sehr sicher.

Nochmal zu Wohnungen: Baurisiken schlossen Investoren früher aus, sind heute aber normal. Die BVK erwarb zum Beispiel mit Aamundo 2019 per Forward Funding ­eine Entwicklung im Frankfurter Gallus von Instone, die 2024 fertig sein soll. Für ein Income-­Investment ist das ziemlich lang.

Andere Projekte, wie zum Beispiel eine Nachverdichtung hier in München-Fürstenried, wo wir rund 650 neue Wohnungen entwickeln, dauern sogar noch länger. Baurechte einholen, die Öffentlichkeit beteiligen, Architektenwettbewerbe durchführen, das alles kostet viel Zeit. In meinen Augen müssen wir in Deutschland deutlich schneller werden. Gerade in der Pandemie hat sich gezeigt, wieviel Nachholbedarf unsere ­Baubehörden bei der Digitalisierung noch haben. Deutschland braucht gerade im Segment des bezahlbaren Wohnens einen deutlichen und schnellen Investitionsschub.

Neben der BVK stehen hier auch andere ­Investoren „geduldig ungeduldig“ bereit. Nun sollte die Politik den vielen guten ­Worten auch engagierte Taten folgen lassen. Als erfahrener und langfristiger Investor wären wir ein idealer Partner bei noch viel mehr Projekten, aber sie müssen sich ­natürlich entsprechend langfristig rechnen. Auch hier fehlt oftmals noch ein wirtschaftliches Verständnis bei der Politik, da der ­Eigentumsbau andere ­Rahmenbedingungen hat als der Vermietungsbau.

Gegenüber anderen Anlegergruppen mit enger gestricktem ALM dürfte Ihre Geduld ein Wettbewerbsvorteil sein.

Absolut richtig! Wir brauchen nicht ­nächstes Jahr ein hervorragendes Ergebnis, sondern über die nächsten Jahre beziehungsweise Jahrzehnte gute Ergebnisse. Die mittlere Mitgliederbindung in der BVK beträgt mehr als 25 Jahre. Entsprechend langfristig ­können wir die Kapitalbindungen planen. Zu dieser Langfristigkeit passt selbstverständlich auch das Thema Nachhaltigkeit, ganz besonders natürlich bei Immobilien.

Viele Investoren kaufen Immobilien nicht, weil sie wollen, sondern weil sie müssen. Könnte das den Markt unter Druck setzen?

Ist Fixed Income als Alternative wirklich ­sicherer? Wir mögen Immobilien. Real ­Assets machen zwar mehr Arbeit – diese zahlt sich aber langfristig aus und es macht auch Spaß, weil man sehr nah an der ­Materie dran ist. Wir begleiten unsere Asset Manager sehr eng und sind selbst tief im Thema Bauen drin. Das hat den Vorteil, dass wir mit jedem Asset Manager auf ­Augenhöhe diskutieren können und eine Projektentwicklung auch mal selbst durchziehen. Wir haben also buchstäblich Mörtel an den Fingern. Das hilft ungemein.

Über Reits legt die Versorgungskammer aber sehr indirekt an. Was spricht für Reits?

Mit Reits verbreitern wir die Diversifikation. Reits bieten uns auch Liquidität und Transparenz in einer grundsätzlich illiquiden und wenig transparenten Asset-Klasse. Weiter schätzen wir auch die niedrige Korrelation von Immobilienaktien zu anderen Asset-Klassen, die hohen Ausschüttungsquoten und den schnellen Kapitalabruf. Mit Reits lässt sich das Portfolio viel effizienter ­steuern. Zudem bieten Reits Zugang zu ­Nischen, die ansonsten nur schwer zu erreichen wären. Man muss aber die kurzfristige Volatilität verdauen können. Aber wir sind ja, wie gesagt, ein langfristiger Investor.

Ebenfalls können wir über Reits Rückschlüsse für unsere Immobilienfonds ­ziehen, da der Aktienmarkt Entwicklungen vorwegnimmt. Organisatorisch werden Reits darum auch in unserem Immobilien- und nicht im Aktienressort verantwortet.

Wenn für Reits schnelle Calls und die effi­zientere Allokation sprechen, dann schätzen Sie auch Co-Investments und Secondaries? Diese Private-Equity-Elemente fassen nun auch bei Immobilien Fuß.

Wir machen Co-Investitionen über unsere Zielfonds. Das war bislang eher die Aus­nahme. Unabhängig von ihrer Größe ­prüfen wir jede Investition sorgfältig. Der Kosten-Nutzen-Effekt spricht darum für Co-Investitionen. Cos machen wir auch nur mit uns bereits bekannten Managern.

Anfang 2020 haben wir Asset Manager zu einem Beauty Contest für Secondaries geladen. Nun sind wir dabei, den mandatierten Manager strukturell und rechtlich anzu­binden. Diesen Auswahlprozess haben wir den Umständen geschuldet zum ersten Mal komplett virtuell gemacht. Normalerweise ist für uns ein Vor-Ort-Besuch obligatorisch. Gerade für ein dialogintensives Segment wie Real Estate Secondaries sollte man sich persönlich austauschen.

Welche Erfahrungen machten Sie in Asien?

In Europa und in den USA sind wir bereits gut allokiert. Asien ist für uns wegen des dortigen Wachstums sehr attraktiv. Es gibt aber gewisse Barrieren und man braucht mehr Geduld. Über unseren Dachfonds konnten wir bereits einiges an Exposure aufbauen, mittlerweile sind wir über spezialisierte Fondsmanager auch direkter unterwegs und lernen dazu. Für die Zukunft ist Asien für uns ein sehr wichtiger Markt.

Die BVK investiert seit Jahren auch in ­Private Equity und Hedgefonds. ­Wie ­unterscheiden sich deren Protagonisten charakterlich von Immobilienmanagern?

Da gibt es natürlich Unterschiede und das macht die Arbeit auch so abwechslungsreich und interessant. Aber auch jeder einzelne Asset Manager hat natürlich so seine Eigenheiten und Besonderheiten. Am Ende des Tages kommt es bei jedem Manager darauf an, dass er nachvollziehbar fokussiert auf seine Aufgabe ist und Kontinuität zeigt.

Wie viele Immobilienmanager beschäftigt die BVK? Besteht die Gefahr, dass mehrere für das gleiche Projekt bieten?

Mittlerweile haben wir über 45 Mandate ­allein im Immobilienbereich. Am Anfang waren es wie gesagt eher europäisch ausgerichtete gemischte Mandate. Dann wurde es immer internationaler und spezialisierter. Wir beschäftigen Spezialisten für Regionen und für bestimmte Segmente wie Studentenheime, Micro Living oder Logistik. ­Damit ist die Zahl der Asset Manager über die ­Jahre mit dem gesteigerten Volumen stetig gewachsen. Der große Vorteil ist, dass durch diese erweiterten Beschaffungskanäle mehr Opportunitäten bei uns ankommen. Es dürfte kaum noch wichtige Immobilien­projekte weltweit geben, die nicht auch über unseren Tisch laufen.

Am Anfang mussten wir schon aufpassen, dass nicht mehrere unserer Manager auf das gleiche Projekt bieten. Damals hatten wir mehrere Core-Europa-Mandate und ­daher war die Gefahr schon mal da, dass der gleiche Fisch von zwei Angelhaken angelockt wurde. Durch unsere enge Begleitung haben wir dann aber den Bieterwettstreit unterbunden. Mit fortschreitender Spezialisierung hat sich dieses Problem erledigt. Überschneidungen finden heute so gut wie gar nicht mehr statt. Die Fischgründe sind für uns einfach viel größer geworden.

Wenigeren Managern größere Mandate zu geben, würde die Fees senken. Aber auch die Opportunitäten verringern?

Letzteres wäre meines Erachtens schwerwiegender. Insgesamt haben sich die ­Gebühren in den vergangenen 20 Jahren deutlich reduziert. Das gilt natürlich auch für Private Equity und Infrastruktur. Der große Kostenvorteil der BVK ist, dass wir Gelder von zwölf Versorgungseinrichtungen bündeln. Dadurch kommen wir bei den einzelnen Mandaten auf große Volumina und damit auf attraktive Gebührensätze.

Real Assets sind nicht beliebig teilbar. Was ist, wenn beispielsweise Apotheker und ­Architekten die gleiche Immobilie wollen?

Bei Fonds ist das kein Thema. Jede Versorgungseinrichtung bekommt einen bestimm­ten Fondsanteil.

In der Direktanlage lassen wir uns von Portfolioüberlegungen leiten: Für welche Versorgungseinrichtung macht beispielsweise Wohnen in Frankfurt gerade besonders viel Sinn? Entsprechend ordnen wir die Immobilien nach objektiven Kriterien dann dieser Versorgungseinrichtung zu. Damit gibt es bei der Zuordnung keine Streitpunkte.

Zur Administration: Nutzt die Versorgungskammer eine Immobilien-Master-KVG?

Universal-Investment ist auch auf der ­Immobilienseite unsere Service-KVG. Wir waren im Immobiliensektor deren Initiator und erster Investor. Der Service der Universal ist absolut professionell und für uns sehr wichtig. In Einzelfällen arbeiten wir auch mit anderen KVGen zusammen. Die Univer­sal ist aber mit Abstand unser wichtigstes Administrations-Standbein. Ich kann ­diesen Service nur empfehlen. Hier hat man einen wirklich verlässlichen Partner an der Seite.

Ist Digitalisierung auch ein Thema?

Die große Herausforderung bei Immobilien ist die effiziente Verwaltung. Hierbei spielt die Digitalisierung eine ganz wichtige Rolle. Da haben wir – angefangen vom Reparaturservice, über virtuelle Wohnungsbe­sichtigungen in der Coronazeit bis hin zu digitalen Workflows – in den vergangenen Jahren viele Hausaufgaben gemacht. Das bleibt auch weiter ein wichtiges Thema in der gesamten BVK.

Seit der Finanzkrise sieht man Immobilien-Poolfonds kritisch, vor allem wenn ver­schiedene Anlegergruppen investiert sind.

Hauptsächlich investieren wir in speziell für die BVK designte Fonds. Wir laden aber auch befreundete Institutionelle ein, sich an unseren Fonds zu beteiligen. Das ist ebenso für uns interessant, da manche Objekte auch für den BVK-Verbund ein Klumpen­risiko wären. Ein Beispiel ist die im Oktober erworbene Transamerica Pyramid in San Francisco. Ein wichtiger Aspekt hierbei ist, dass bei größeren Volumen weniger ­Konkurrenz besteht. Das kann für gewisse Preisvorteile sorgen.

Dieses Hochhaus hat immerhin 650 ­Millionen Dollar gekostet. Gemeinsam ­investiert die BVK aber auch mit Allianz ­Real Estate – allerdings in Real Estate Debt.

Immobilienfinanzierungen sind für uns ein wichtiges Substitut zu Plain Vanilla Fixed Income. Finanzierungen sind ein Bond Proxy, mit dem wir etwas mehr Rendite ­generieren und die Risikokapitalquote nicht belasten. Hier wollen wir uns weiter engagieren. Dafür gingen wir unter anderem die Kooperation mit Allianz Real Estate ein.

Was ist Ihre Lieblingsimmobilie?

Wir haben Hunderte von Immobilien in ­Europa, Amerika und Asien. Das macht es sehr schwierig, einen Favoriten zu nennen. Schön sind immer die jüngsten Akquisitionen. Dazu gehört aktuell die Transamerica Pyramid. Highlights sind auch das Coca-­Cola-Building in New York oder der Apple-Shop in Paris. Im Direktbestand haben wir Immobilien, die schon seit Jahrzehnten ­Favoriten sind, wie zum Beispiel der Schäfflerhof in München. Von anderen ­Immobilien trennen wir uns aber auch schon mal nach zwei Jahren. Das kommt immer auf den ­jeweiligen Business Case an.

Kein Favorit ist wahrscheinlich das Hotel am Dom in Köln, dessen Sanierungsaufwand größer als erwartet war.

Projektentwicklungen bringen immer wieder mal Überraschungen oder besser gesagt Herausforderungen, die gemanagt werden müssen. Das Dom Hotel wird ein 5-Sterne-Plus-Hotel mit großem Retail-Potenzial, das wir über Jahrzehnte halten werden. Es ist ­eine herausragende Architektur in absoluter Prime-Lage.

Kölns Oberbürgermeisterin Henriette ­Reker sagte mir bei der Grundsteinlegung vor ­wenigen Wochen, dass sie sehr dankbar ist, dass sich ein nachhaltiger und langfristiger Investor wie die BVK dem Projekt widmet. Dies spricht sich auch bei anderen Städten und Kommunen herum. Wir sind ein verlässlicher Partner, der, wenn er etwas macht, es auch gescheit macht. Das wiederum hilft bei der Akquisition neuer Projekte.

Aber konkret zur Projektentwicklung Dom Hotel: Nach einer langen und arbeitsintensiven Sanierungsphase werden wir ein ­absolutes Trophy-Objekt mit auskömm­lichen und stabilen Renditen haben. Unsere Mitglieder können dann viele Jahrzehnte stolz auf diese Immobilie sein.

Was sind die Immobilienpläne für die nächsten 22 Jahre?

Wir haben jetzt wohl alle Sparten besetzt, die zu besetzen waren. Die Pionierarbeit ist soweit abgeschlossen und die BVK ist auf dem Immobiliensektor ein international ernstzunehmender Investor. Natürlich wird sich der Markt weiter verändern und dies werden wir entsprechend bei unserer Strategie zu adaptieren haben. Um State of the Art zu bleiben, müssen die Ecken immer wieder neu ausgekehrt werden. Wir werden dabei aber auch in Zukunft unserem ­Prinzip als nachhaltiger und langfristig orientierter Investor treu bleiben.

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