Strategien
29. Januar 2021

Von Licht und Schatten

Chinas Wachstum lockt Investoren. Doch die chinesische Zentralregierung verschreckt mit ihrer Politik der harten Hand gegenüber Hongkong und den Uiguren zunehmend gerade auch nachhaltigkeitsorientierte Investoren. Wer Wert auf Nachhaltigkeit legt, sollte seine Anlagepraxis überdenken.

Chinas Wachstumsaussichten sorgen bei internationalen Investoren­ oft für glänzende Augen. Besonders unter deutschen ­Autoherstellern ist die Euphorie groß. Sie berichten von zweistelligen Wachstumsraten im Corona-Jahr, so erzählt es das Manager Magazin. China werde in den nächsten zehn Jahren 30 Prozent des globalen Wirtschaftswachstums beitragen, wird ein Handelsexperte zitiert. In den meisten Emerging-Market-Indizes ist Chinas Anteil an der Marktkapitalisierung zwar gewachsen, aber China ist noch immer unterrepräsentiert – gemessen am GDP im Vergleich mit anderen Nationen. Zudem setzt die chinesische Zentralregierung bei ­ihrem neuen Fünf-Jahresplan weiter auf den heimischen Konsum. Die Wachstumsaussichten im Reich der Mitte mit einer Bevölkerungszahl von 1,39 Milliarden Menschen, von denen noch viele in die Mittelklasse streben dürften, scheinen außerordentlich gut.

Zugleich sorgten die Repressalien von Festlandchina gegenüber Demonstranten und politischen Oppositionellen in Hongkong international für Skepsis auch bei den Investoren. Doch so konsequent wie der dänische Pensionsfonds Akademiker Pension hat sich bisher kaum ein institutioneller Investor gegenüber China-­Investments positioniert. Akademiker Pension hatte bereits Ende September vergangenen Jahres angekündigt, sich von allen chinesischen Investments zu trennen. Dies betraf umgerechnet 53,7 ­Millionen Euro an chinesischen Staatsanleihen und Aktien. Als Grund für den Ausschluss gibt der Pensionsfonds die systematische Verletzung von Menschenrechten an. „Akademiker-Pension hat sich unter anderem mit Chinas aktuellem Sicherheitsgesetz für Hongkong befasst, dass über eine Million Uiguren in Umerziehungslagern sitzen und dass China häufig die Todesstrafe anwendet und Minderheiten und politische Gegner verfolgt“, erklärte der Fonds. Jens Munch Holst, Vorstandsvorsitzender von Akademiker-Pension, sagte: „Wir haben China schon lange unter Beobachtung. Es ist bekannt, dass das Land die Menschenrechte systematisch verletzt, und wir können nicht länger die Augen davor verschließen.“

Ein miserables Länderrating stellen ESG-Ratingagenturen China aus. So heißt es beispielsweise in der Bewertung des Governance-Faktors des Landes als Emittent von Staatsanleihen der ESG-­Ratingagentur ISS ESG: „In China werden grundsätzlich alle ­Prinzipien guter Regierungsführung wie Gewaltenteilung mit ­einer unabhängigen Justiz, ein transparenter Staatshaushalt und die Achtung grundlegender Menschenrechte und Grundfreiheiten von der autoritären Regierung missachtet. Die Regierung des ­Landes verhängt die Todesstrafe, wendet Folter an, begeht außergerichtliche Tötungen und Bürger werden willkürlich festgenommen und inhaftiert. Religiöse und ethnische Minderheiten sowie ­kritische politische Aktivisten sind die häufigsten Opfer solcher Menschenrechtsverletzungen. Die Meinungs- und Pressefreiheit ist stark eingeschränkt, kritische Journalisten, die von der ­herrschenden Ideologie abweichen, müssen schwere Strafen ­befürchten.“ Für die meisten nachhaltigkeitsorientierten Anleger dürfte das den Ausschluss von chinesischen Staatsanleihen aus dem Investment-Universum bedeuten.

Wer sich mehr auf ­Corporate Bonds konzentriert, wird Bonds staatseigener Unternehmen (State Owned Enterprises, SOEs) künftig­ anders einordnen müssen. Denn am Corporate-Bond-Markt hatte es zuletzt eine Reihe von Ausfällen auch staatseigener Unternehmen gegeben. Peter Ru, China Fixed Income Strategy Leader bei Neuberger Berman schätzt, dass die Ausfälle insgesamt aber auf einem Niveau bleiben, dass noch unter dem des Jahres 2019 liegt, nämlich bei 1,6 Prozent für 2020. Nur eines habe sich geändert. „Historisch gesehen war die Ausfallrate von Unternehmen in Privatbesitz (POEs) immer viel höher als bei staatlichen Unternehmen (SOEs). Seit Ende 2019 sind die SOE-Ausfälle jedoch tendenziell gestiegen. Die jüngsten Ausfälle von Staatsunternehmen wie Brilliance Auto, Yongcheng Coal, Tsinghua Unigroup und weitere Fälle zeigten eine wachsende Toleranz gegenüber Ausfällen von notleidenden Staatsunternehmen.“ Ru rechnet damit, dass ­viele Investmentfonds, Banken, Versicherungen die aktuelle ­Situation noch verschlimmern, indem sie die Positionen ausräumen, die die gleichen Merkmale wie Yongcheng Coal oder etwa das Unternehmen Henan Energy aufweisen. „Panik wurde ausgelöst durch die allgemeine Angst der Investoren vor ­einer schwindenden Unterstützung der Regierung für die SOEs“, berichtet Ru. „Die jüngste Welle von Zahlungsausfällen ist jedoch ein Zeichen dafür, dass die Regierung versucht, die Überzeugung zu stärken, dass die implizite staatliche Unterstützung abnimmt. Die Verringerung der impliziten staatlichen Unterstützung sollte zu einer stärkeren ­Konzentration auf die Fundamentaldaten und die eigenständigen operativen Fähigkeiten der SOEs führen.“

Wie Thatcher in den Achtzigern

Dabei soll sich der Markt für staatseigene Unternehmen offenbar weiter ausdifferenzieren. So lieferte Edmund Goh, Investment ­Director Fixed Income bei Aberdeen Standard Investments, auf der jüngsten Asia Web Conference der Capitalmarket-Events Mitte ­Januar eine interessante Erklärung auf die Frage, inwiefern es ­keine impliziten Garantien mehr für die Anleihen gibt, die von staatlichen Unternehmen ausgegeben werden, und was das für die ­Anleihen-Auswahl bedeutet: „Ich würde diese Entwicklung als die chinesische Art der ‚Privatisierung‘ von Unternehmen betrachten. In Großbritannien wurden in den 80er Jahren die staatlichen ­Unternehmen privatisiert, China macht in gewisser Weise das ­Gleiche, nur dass es diese Unternehmen nicht direkt an den Privat­sektor verkauft.“ Stattdessen vollziehe sich folgendes: „Die Zentralregierung bittet die lokalen Regierungen, alle Unternehmen durchzugehen, die zu den Provinzen gehören und diese müssen bestimmen, welche diejenigen Unternehmen sind, die für die ­Regierung von entscheidender Bedeutung sind (core) und das voraussicht­liche Niveau der Unterstützung für diese Unternehmen definieren, während einige Unternehmen als wettbewerbsfähige Unter­nehmen identifiziert werden sollen. Das heißt, diese bleiben zwar staatlich, aber sie sollten aus eigener Kraft überleben und mit dem Markt konkurrieren.“ Goh rät denn auch ausländischen Investoren, nicht auf die 30 bis 50 Extra-Basispunkte zu schauen, die man am Markt für manche Staatsunternehmen erzielen kann, denn man gehe ein deutlich höheres Kreditrisiko ein. „Halten Sie sich an Unternehmen, die konsequent staatliche Aufgaben wahrnehmen, wie zum Beispiel Straßenbau-, Schul- oder andere öffentliche Bauunternehmen, denn diese sind am wichtigsten und erhalten die meiste ­finanzielle Unterstützung.“

Wenn Investoren schon auf Garantien werden verzichten müssen, warum nicht dann gleich die Aktien der Unternehmen kaufen statt deren Bonds? Ein wichtiger Punkt bei ESG sind Engagements. Macht es Sinn, sich in China auf Hauptversammlungen zu ­engagieren? Und welche Grenzen hat das? Eine Anekdote zum Umgang mit chinesischen Firmen wusste Wolfgang Fickus, ­Anlagestratege der Investmentboutique Comgest auf dem Engagement-Panel der Portfolio Jahreskonferenz 2020, zu berichten: Comgest hatte in einen chinesischen Hersteller von Überwachsungskameras investiert. Dass diese auch in Chinas Umerziehungscamps eingesetzt werden, war für Comgest nicht tolerierbar. Da das Unternehmen an diesem Geschäft festhielt, entschied sich die Investmentboutique schließlich für ein Divestment. Ob dies bei dem Unternehmen etwas geändert hat? „Zumindest haben sie gemerkt, dass, wenn sie westliche Kapitalgeber haben wollen, ­normative Grenzen gesetzt sind“, erklärte Fickus.

In einer aktuellen Studie von Fidelity International zu China dreht sich alles um das Thema Stewardship. Der Bericht zählt auf, ­welche Verbesserungen es in den vergangenen Jahren in Sachen ESG-­Offenlegung von chinesischen Unternehmen gegeben hat und wie die Regulierungsbehörden in China diese unterstützen ­beziehungsweise vorantreiben wollen. Zusammengefasst gebe es aber noch viel Raum für Verbesserungen, so ein Fazit der Studie. In einem ergänzenden Leitfaden für Aktionäre über Stimmrechte in China heißt es, dass Anteilseigner erst ab einer Schwelle von drei Prozent der Aktien eines Unternehmens (entweder einzeln oder in Gemeinschaft) dazu berechtigt sind, Vorschläge für Beschluss­anträge zu machen. Darüber verfügen aber nur die wenigsten.

Andererseits werden neben den Jahreshauptversammlungen von chinesischen Unternehmen häufig mehrmals im Jahr außerordentliche Hauptversammlungen abgehalten, die häufig über Dinge entscheiden, die in westlichen Staaten meist das Management übernimmt. „Aktionäre erhalten in China in immer mehr Themengebieten ein Stimmrecht. Ein Grund dafür ist, dass der Regulator einen ausreichenden Schutz für Kleinanleger bieten will, die ­immer noch einen Großteil des Marktes ausmachen“, begründet das ­Flora Wang, Director Sustainable Investing bei Fidelity ­International. Der Studie zufolge ist in China in den vergangenen Jahren der ­Anteil ausländischer institutioneller Anleger gewachsen.­ Lag die Zahl von Retail-Investoren im Jahr 2003 noch bei 95 Prozent,­ so sind ist sie heute auf etwa 50 Prozent zurückgegangen. Die andere Hälfte der Aktien im Streubesitz liegt demnach bei ­institutionellen Investoren. „Investoren sollten ihre Stimmrechte stärker nutzen. Wenn Sie auf einer Hauptversammlung gegen das Management stimmen und auch wenn es nur fünf bis zehn Prozent an Gegenstimmen gibt, so ist das ein Signal, dass Investoren nicht glücklich sind. Das ist schon ein Anlass für das Management, sich mit den Gründen zu beschäftigen“, sagt Wang von Fidelity.

Schwache ESG-Performance

Während Unternehmen bei der ESG-Rating-Agentur V.E, einer Tochtergesellschaft von Moody’s, mit einem ESG-Score von 80/100 zu den weltweit Besten gehören, legen die meisten chinesischen Unternehmen mit einem Wert von unter 30 eine eher schwache Performance hin, was Nachhaltigkeit angeht. „Das liegt zumeist an einer fehlenden CSR-Berichterstattung der chinesischen ­Unternehmen oder daran, dass Nachfragen von Agenturen und oder Stakeholdern unbeantwortet bleiben“, weiß Frieder Olfe, Head of Business Development bei der ESG-Ratingagentur Imug Rating, die V.E in Deutschland vertritt. Lediglich die Asian Infrastructure Investment Bank als chinesische Entwicklungsbank sticht mit ­einem Score von 50/100 etwas aus der Unternehmensliste heraus, auch Petrochina liegt mit 40/100 Punkten solide über dem Sektordurchschnitt anderer Emerging-Market-Energietitel, was am ­besseren Reporting des Energiekonzerns liege. Das Thema Zwangsarbeit sei häufig in den Lieferketten chinesischer ­Konzerne ausgelagert: „Es gibt ­durchaus Menschenrechts- und Arbeitsrechts­verstöße, aber die ­Beweisführung ist schwierig.“

Die ESG-Ratingagentur ISS ESG nennt auf Nachfrage diverse ­Unternehmen, die wegen bestehender Kontroversen im Umwelt, Sozialen und Governance-Bereich derzeit Kandidaten für ­Ausschlüsse darstellen (siehe Tabelle Seite 37). Vorne dabei sind mehrere Unternehmen, die Überwachungstechnik auch für die ­Beobachtung der muslimischen Minderheit der Uiguren in der Provinz Xinjiang liefern. Hangzhou Hikvision Digital Technology Co. Ltd. ist eines von ihnen. Das Unternehmen „hat Überwachungsgeräte und -technologien wie Front-End-Sensorsysteme, ­Videoanalysezentren, Videobild-Informationsaustauschsysteme ­sowie integrierte Überwachungs-, Betriebs- und Wartungssysteme an Behörden in der XUAR (Provinz Xinjiang) geliefert. In der Kommunikation mit ISS ESG im Juni 2019 bestätigte das Unternehmen, dass es als Auftragnehmer in PPP-Projekten in der XUAR dient, wobei Hikvision die Technologie liefert, um physische ­Sicherheitslösungen in wichtigen öffentlichen Bereichen wie Straßen und Plätzen bereitzustellen“, so ISS ESG. Auch große chinesische Banken sind von ESG-Kontroversen betroffen, so zum ­Beispiel die Industrial & Commercial Bank of China, die als größte Bank der Volksrepublik gilt. Sie finanziert den Bau eines ­Kohlekraftwerks in Lamu, Kenia. Auch die Bank of China unterstützte ­anfangs den Batang Toru Staudamm in Indonesien, zog die Unterstützung Ende 2020 jedoch zurück, nachdem bekannt wurde, dass der Staudamm Orang-Utan-Bestände empfindlich bedrohen würde. „Diese Entscheidung stellt ein bemerkenswertes Ereignis dar in einem Umfeld, in dem chinesische Firmen, die in solche Infrastrukturprojekte eingebunden waren, sich lange Zeit für die Belange von Stakeholdern als nicht erreichbar zeigten“, lobt ISS ESG.

Zurück zu den staatseigenen Unternehmen: Hier gibt es tatsächlich ein paar, die in Sachen Umweltschutz und Sozialstandards ­gute Bewertungen erhalten. ISS ESG nennt hier China Mobile. Das Unternehmen gehört zu 72,7 Prozent der State-owned Assets ­Supervision and Administration Commission (SASAC) des chinesischen Staatsrates, einer Behörde, die laut Wikipedia derzeit 97 staatseigene Unternehmen beaufsichtigt. „Das Unternehmen ist UN-Global-Compact-Unterzeichner, einige seiner Operationen sind durch zertifizierte Informationssicherheits-Management­systeme­ abgedeckt, es gibt ein vernünftiges soziales Lieferkettenmanagement mit der Forderung an Lieferanten, nach dem SA 8000-Standard zertifiziert zu sein. Beispiele für gute ­Praktiken im Umweltbereich: eine gute Klimastrategie, eine Strategie­ zur Verbesserung der Energieeffizienz eigener Netzwerke und einiger ­seiner Rechenzentren, ein Trade-In-Programm für ­gebrauchte Telekommunikationsgeräte“, so ISS ESG. Auch die ­Sichuan Chuantou Energy sieht ISS ESG positiv, besonders was die Umweltwirkung angeht. Das Unternehmen betreibt Wasserkraftwerke, ist in der Entwicklung von sauberen Energien und im ­Schienenverkehr ­unterwegs. Die Staatsbeteiligung liegt bei 53 Prozent.

Wer ESG-Kontroversen mit chinesischen Unternehmen vermeiden will, könnte alternativ in nachhaltige Firmen aus dem Westen ­investieren, die in China große Umsätze machen. Zu nennen ­wären hier Apple, Tesla, BMW und Canadian Solar. Die ­Bayerischen Motorenwerke erzielten 19,7 Prozent ihrer gesamten Auslandserlöse­ im Geschäftsjahr 2019 in China, 28,6 Prozent steuerten allein die Autoverkäufe bei. Bei Apple gingen 16,8 Prozent der gesamten ­Nettoverkäufe in 2019 auf das Konto der Chinesen. Bei Tesla ­kamen rund zwölf Prozent der Gesamterlöse durch Verkäufe in China ­zustande. Volkswagen, das in China seinen zweitgrößten Absatzmarkt weltweit hat, liegt in der ESG-Bewertung von ISS ESG eher im Mittelfeld (C, not prime). Wegen seines Werks in der Provinz Xinjiang, das VW zusammen mit seinem chinesischen Partner SAIC Motor betreibt, steht VW in der Kritik, das Risiko für Zwangsarbeit im eigenen Werk nicht eindeutig ausschließen zu können. Zwangsarbeit ist ein dunkles Kapitel in der VW-Geschichte­. Die Wahl dieses Standorts zeigt, wer in China bestimmt – auf jeden Fall nicht die Investoren. Das Werk sei eine bittere Pille gewesen, die der Konzern habe schlucken müssen, um neue lukrative Werke im Osten Chinas zu eröffnen, sagte der Zeit vom 10. Dezember 2020 ein Wirtschaftsvertreter, der in Peking gut vernetzt ist. Das Thema Zwangsarbeit findet sich aller Empörung zum Trotz auch in einigen gelisteten chinesischen Unternehmen in Form von ­Kontroversen mit Stakeholdern wieder, weshalb ISS ESG für zwölf dieser Unternehmen eine gelbe Bewertung gibt. Die bekanntesten Unternehmen, die unter dem Vorwurf stehen, von Zwangsarbeit zu profitieren, sind Hon Hai Precision Industry (beheimatet in Taiwan, bekannt auch als Foxconn), OFILM Group, und Lu Thai Textile. Außerdem gibt es ISS ESG zufolge zunehmend Belege dafür, dass ein wachsendes Risiko für Zwangsarbeit in der Baumwoll-Industrie in Xinjiang bestehe, wo mehr als 80 Prozent der chinesischen Baumwoll-Produkte hergestellt würden.

Wie gehen nachhaltig orientierte Asset Manager mit chinesischen Corporates um? Der niederländische Asset Manager NN ­Investment Partners zusammen mit dem Investment Team von China AMC, die in das Fondsmanagement involviert sind, berichtet auf Nachfrage­ zum NN (L) International China A-Share Equity Fund über folgende Ausschlüsse: Erwachsenenunterhaltung, Pelz- und Spezialleder, Glücksspiel, Atomkraft, (kontroverse) Waffen, militärische Auftragsvergabe, Ölsand, Tabakprodukte und Kohlebergbau. „Darüber hinaus schließen wir Unternehmen aus, die gegen den UN Global Compact, gegen die Kernkonventionen der ILO (Internationale Arbeits-Organisation) und gegen die OECD-Richtlinien für multinationale Unternehmen, verstoßen.“ Die beiden Top-­Positionen des Fonds entfallen (Stand 31.12.2020) auf die Unternehmen Wuliangye Yibin und Kweichow Moutai, beides Hersteller alkoholischer Getränke wie zum Beispiel den chinesischen Schnaps Baijiu. „Wuliangye Yibin richtete eine interne Abteilung für ­Energie- und Umweltschutz ein und war das erste Industrieunternehmen Chinas, das die CO₂-Emissionen jedes Produktionsschritts ­berechnete. Wir glauben, dass Wuliangye bei ESG führend in der Branche wird“, so NN IP und China AMC. Dass Chinas Regierung nicht nur mit den Uiguren ein Problem hat, zeigt auch ein Blick in die Studie „Ethisch-Nachhaltige Geldanlagen in Emerging Markets“, die von Werkstatt Ökonomie im Auftrag der Evangelischen Ruhegehaltskasse in Darmstadt (ERK) im Jahr 2017 erstellt wurde. Darin heißt es: „Eine zentrale sozialpolitische Herausforderung stellt die Ausbeutung von Wanderarbeiterinnen und Wanderarbeitern dar, positiv sind daher Unternehmen zu bewerten, die aktiv zu Arbeitsbedingungen für diese Beschäftigtengruppe beitragen, die internationalen Standards entsprechen.“ Den Bergbau identifiziert die Studie als besonders problematischen Wirtschaftsbereich. Wie vernetzt die Welt inzwischen ist, zeigt ein anderes Statement: „Die Arbeitsbedingungen in den chinesischen Zulieferunternehmen nordamerikanischer, europäischer und japanischer Konzerne sind nach wie vor schlecht. Dies legt nahe, diesen Umstand auch hinsichtlich einer eventuellen Aufnahme dieser Konzerne in das Anlageuniversum zu berücksichtigen.“

China sitzt in vielen Bereichen der Kapitalanlage inzwischen mit am Tisch. Abschrecken könnte ­Investoren jedoch der dezidierte Machtanspruch der chinesischen Regierung ­gegenüber Konzernchefs wie Jack Ma, der nach einer regierungskritischen Rede bis auf weiteres von der Bildfläche ­verschwand. Der Milliarden-IPO seiner Gründung Ant Financial wurde kurzerhand abgesagt. China-Investoren müssen genau hinschauen, wenn sie ESG Ernst nehmen und sich selbst treu bleiben wollen.

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